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二、被动管理

被动管理分为两类：一类是为了获取充足的资金以偿还未来的某项债务，为此而使用的建立债券组合的策略。另一类是为了获取充足的资金以偿还未来债务流中的每一笔债务而建立的债券组合策略。

(一)单一支付负债下的资产免疫策略(利率消毒)

要使一种债券组合的目标价值或目标收益免受市场利率的影响，就必须如此操作：

(1)选择麦考莱久期等于偿债的债券;

(2)初始投资额等于未来债务的现值。

利率消毒是有假设条件的，它要求市场利率期限结构是水平的，并且变动是平行的。

(二)多重支付负债下的组合策略

现金匹配，就是通过债券的组合管理，使得每期从债券获得的现金流入与该时期约定的现金支出在量上保持一致。

假设某投资者有一个3年期的债务流，其每年的现金流支出分别为D1、D2、D3。对这一现金流进行匹配的步骤为：

(1)选择一个期限为3年的债券A，每年息票收入为A，本金为Ap，且，Ac+Ap=D3，这样在这个债务流中未筹集的时间为2年，这两年未筹集的债务分别为D1-Ac、D2-Ac。

(2)选择债券B，期限为2年，每年息票收入为Bc、本金为Bp，所以他第二年所得的现金流为BC+Bp，并且Bc+Bp=D2-Ac。这样，在这个债务流中剩下一笔1年期数额为D1-Ac-Bc的债务。

(3)选择债务C，使其息票收入与本金恰好等于D1-Ac-Bc。通过A、B、C三个证券的组合，实现了每一笔现金流量的匹配。

现金流量匹配与资产免疫有以下几个方面的区别：

1.现金流量匹配方法并不要求债券资产组合的久期与债券的期限一致。

2.采用现金流量匹配方法与之后不需要进行任何调整，除非选择的债券的信用等级下降。

3.现金流量匹配法不存在再投资风险、利率风险，债务不能到期偿还的唯一风险是提前赎回或违约风险。

采用现金流匹配法建立的资产组合的成本比采用资产免疫方法的成本高出3%-7%。 三、主动债券组合管理

1.水平分析

该方法的核心是通过对未来利率的变化就期末的价格进行估计，并据此判断现行价格是否被误定以决定是否买进。债券的全部报酬由四部分组成：时间价值、收益率变化的影响、息票利息以及息票利息再投资获得的利息。

2.债券掉换

债券调换的目的是用定价过低的债券来替换定价过高的债券，或是用收益率高的债券替换收益率较低的债券。包括的类型：替代掉换;市场内部价差掉换;利率预期掉换;纯收益率调换。

(1)替代掉换。它是将一种债券与另一种与其非常相似的理想替代品债券进行掉换，目的是为了获取暂时的价格优势。

(2)市场内部价差掉换。当两种债券之间存在着一定的收益差幅，而且该差幅有可能发生变化，那么资产管理者就有可能卖出一种债券的同时买进另外一种债券，以期获得较高的持有期收益。

(3)利率预期掉换。这种方法是根据市场利率的变化对不同期限债券的影响原理进行操作。当市场收益率上升时，长期债券由于期限较长其价格下跌的幅度较大，管理人员据此会用相应金额的短期债券替换长期债券。相反，在预期收益率会降低时，会用长期债券代替短期债券。

(4)纯收益率调换。这种方法是着眼于长期收益变动，而不是对短期内的收益率变动进行任何预测，用长期收益高的债券替换长期收益低的债券。

3.骑乘收益率曲线

以资产的流动性为目标，投资于短期固定收入债券。

当收益率向上倾斜，并且投资人确信收益率曲线继续保持上升的趋势，就会购买比要求的期限稍长的债券，然后在债券到期前出售，获得超额的资本收益。

四、债券资产组合收益评价

债券和其他类型固定收益证券组合的业绩通常是通过将其在某一时间区间内的总回报率与某个代表其可比证券类型的指数的回报率进行比较来进行评估。

通常需要经过以下5个步骤：

1.计算债券组合的季度收益率、本季度的平均期限;同时，在以横轴表示平均期限，纵轴表示收益率的平面上画出债券组合的位置。

2.计算出同期某一具有广泛性的债券指数的季度回报率、本季度的平均期限;同时，在同一幅图中画出债券指数的位置。

3.确定90天期国库券在季度期初的利率并将其画在同一幅图中。

4.将国库券和债券指数两点用直线连接起来，得到债券市场线。

5.确定债券组合是位于债券市场线之上还是之下，并通过测定它与债券市场线的距离来判断债券组合的业绩。

例题

【例题·单选题】 以下属于债券组合被动管理的策略(　)。

A.水平分析

B.债券掉换

C.骑乘收益率曲线

D.现金流匹配策略

『正确答案』D

【例题·选题】久期能够度量债券的利率风险，以下说法正确的是(　)。

A.久期夸大了利率上升引起的债券价格下跌幅度

B.久期低估了利率上升引起的债券价格下跌幅度

C.久期低估了利率下降引起的债券价格上升幅度

D.久期低夸大利率下降引起的债券价格上升幅度

『正确答案』AC

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