中级经济师

第八章 企业投融资决策及重组

第一节 筹资决策

一、资本成本

(一)资本成本的概念

资本成本是企业筹资和使用资本而承付的代价。此处的资本是指企业所筹集的长期资本，包括股权资本和长期债权资本。从投资者的角度看，资本成本也是投资者要求的必要报酬或最低报酬。

(二)资本成本的内容

资本成本从绝对量的构成来看，包括用资费用和筹资费用两部分。

(1)用资费用。用资费用是指企业在生产经营和对外投资活动中因使用资本而承付的费用。用资费用是资本成本的主要内容。长期资本的用资费用是经常性的，并随使用资本数量的多少和时期的长短而变动，因而属于变动性资本成本。

(2)筹资费用。筹资费用是指企业在筹集资本活动中为获得资本而付出的费用。通常是在筹资时一次全部支付的，在获得资本后的用资过程中不再发生，因而属于固定性的资本成本。

(三)资本成本的属性

资本成本是企业的一种耗费，需由企业的收益补偿，但它是为获得和使用资本而付出的代价，通常并不直接表现为生产成本，且资本成本一般只需计算预测数或估计数，用于投融资决策。

资本成本与货币的时间价值既有联系又有区别。货币的时间价值是资本成本的基础，而资本成本既包括货币的时间价值又包括投资的风险价值。在有风险的条件下，资本成本率也是投资者要求的必要回报率。

(四)资本成本率的计算

1.个别资本成本率

个别资本成本率是某一项筹资的用资费用与净筹资额的比率。其测算公式如下：

K=D/(D-f)

K=D/P(1-f)

式中 K——资本成本率，用百分率表示;

D——用资费用额;

P——筹资额;

f——筹资费用额;

F——筹资费用率，即筹资费用与筹资额的比率。

个别资本成本率的高低取决于三个因素，即用资费用、筹资费用和筹资额。

(1)长期债务资本成本率的测算

①长期借款资本成本率的测算

式中 Kl——长期借款资本成本率;

Il——长期借款年利息额;

L——长期借款筹资额，即借款本金;

Fl——长期借款筹资费用率，即借款手续费率;

T——业所得税率。

相对而言，企业借款的筹资费用很少可以忽略不计。这时长期借款资本成本率可按以下公式测算：

Kl= Rl (1一T)

式中Rl——借款利息率。

当借款合同附加补偿性余额条款的情况下，企业可动用的借款筹资额应扣除补偿性余额，此时借款的实际利率和资本成本率将会上升。

【例1】某公司从银行借款200万元，借款的年利率为11%。每年付息，到期一次性还本，筹资费用率为0.5%，企业所得税率为25%，则该笔借款的资本成本为：

=200×11%×(1—25%)÷[200×(1—0.5%)]=8.29%

②长期债券资本成本率的测算。企业债券资本成本中的利息费用亦在所得税前列支，但发行债券的筹资费用一般较高。债券的筹资费用即发行费用，包括申请费、注册费、印刷费和上市费以及推销费等。在不考虑货币时间价值时，债券资本成本率可按下列公式计算：

式中 Kb——债券资本成本率;

B——债券筹资额，按发行价格确定：

Fb——债券筹资费用率;

Ib——债券每年支付的利息。

【例2】 某公司发行面值100元、期限5年、票面利率为12%的长期债券。债券的票面金额是2 000万元，企业按溢价发行，发行价为2 200万元，筹资费用率为2%，公司所得税率为25%。则公司发行该债券的资本成本为：

=2 000×12%×(1—25%)÷[2 200×(1—2%)]

=8.35%

(2)股权资本成本率的测算

①普通股资本成本率的测算。普通股资本成本率的测算有两种主要思路：其一是用股利折现模型：

式中 P0——普通股融资净额;

Dt——普通股第t年的股利;

Kc——普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率。

运用上列模型测算普通股资本成本率，因具体的股利政策不同而有所不同。

如果公司采用固定股利政策，即每年分派现金股利D元，则资本成本率可按下式测算：

【例3】某公司采用固定股利政策，每年每股分派现金股利l元，普通股每股融资净额10元，则该公司的普通股资本成本率为： 如果公司采用固定增长股利的政策，股利固定增长率为G，则资本成本率按下式测算：

式中 D1——第一年股利。

【例4】某公司采用固定增长股利政策，如果第】年的每股股利为1元，每年股利增长率为2%，普通股每股融资净额为10元，则该公司的普通股资本成本率为：

其二是资本资产定价模型。股票的资本成本即为普通股投资的必要报酬率，而普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风险报酬率，公式为：

式中 Rf，——无风险报酬率;

Rm——市场平均报酬率;

β——风险系数。

股票投资的必要报酬率可以在债券利率的基础上再加上股票投资高于债券投资的风险报酬率。

②优先股资本成本率的测算。优先股通常每年支付股利相等，在持续经营假设下，可将优先股的资本成本视为求永续年金现值，则优先股资本成本率的测算公式为：

式中 Kp——优先股资本成本率;

D——优先股每股年股利;

P0——优先股筹资净额。

③留用利润资本成本率的测算。公司的留用利润(或留存收益)是由公司税后利润形成的，属于股权资本。留用利润的资本成本，是一种机会成本。留用利润资本成本率的测算方法与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。

2.综合资本成本率的测算

(1)决定综合资本成本率的因素。综合资本成本率是指一个企业全部长期资本的成本率，通常是以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本率进行加权平均测算，故又称加权平均资本成本率。个别资本成本率和各种资本结构两个因素决定综合资本成本率。各种长期资本结构是指一个企业各种长期资本分别占企业全部长期资本的比例，即狭义的资本结构。在个别资本成本率一定的情况下，企业综合资本成本率的高低是由资本结构所决定的，这是资本结构决策的一个原理。

(2)综合资本成本率的测算方法。综合资本成本率的测算公式：

式中Kw——综合资本成本率;

Kj——第j种资本成本率;

Wj——第j种资本比例。

【例5】某公司投资一项目需要筹资l 000万元。公司采用三种筹集方式，向银行借入

300万，资本成本率为10%;发行债券融资300万元，资本成本率为13%;发行普通股股票融资

400万元，资本成本率为16%。则这笔投资的资本成本率为：

=300÷1 000×10%+300÷l 000×13%+400÷1 000 x 16% =13.3%

(五)资本成本的作用

(1)资本成本是选择筹资方式、进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据。①个别资本成本率是企业选择筹资方式的依据。长期筹资方式的个别资本成本率的高低不同，可作为比较选择各种筹资方式的一个依据。②综合资本成本率是企业进行资本结构和追加筹资决策的依据。企业全部长期资本通常是由多种长期资本筹资类型的组合构成。不同筹资组合的综合资本成本率的高低，可以用作比较各个筹资组合方案、做出资本结构决策的一个依据。

(2)资本成本是评价投资项目，比较投资方案和进行投资决策的经济标准。一个投资项目，只有当其投资收益率高于资本成本率，在经济上才是合理的。通常将资本成本率视为一个投资项目必须赚得的“最低报酬率”或“必要报酬率”，视为是否采纳一个投资项目的“取舍率”，作为比较选择投资方案

（责任编辑：中大编辑）