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三、资本结构理论

资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系，其中重要的是负债资金的比率问题。关于资本结构富有成效的理论研究是企业筹资决策的重要基础。

(一)早期资本结构理论

(1)净收益观点。这种观点认为，在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。由于债权资本成本率一般低于股权资本成本率，因此，公司的债权资本越多，债权资本比例就越高，综合资本成本率就越低，从而公司的价值就越大。

这种观点忽略了财务风险，如果公司的债权资本过多，债权资本比例过高，财务风险就会很高，公司的综合资本成本率就会上升，公司的价值反而下降。

(2)净营业收益观点。这种观点认为，在公司的资本结构中，债权资本的多少、比例的高低，与公的价值没有关系。决定公司价值的真正因素，应该是公司的净营业收益。

这种观点虽然认识到债权资本比例的变动会产生公司的财务风险，也可能影响公司的股权资本成本率，但实际上公司的综合资本成本率不可能是一个常数。公司净营业收益的确会影响公司价值，但公司价值不仅仅取决于净营业收益。

(3)传统观点。按照这种观点，增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模但债权资本规模必须适度。如果公司负债过度，综合资本成本率就会升高，并使公司价值下降。

(二)MM资本结构理论

1.MM资本结构理论的基本观点

MM资本结构理论的基本结论：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决于其实际资产，而不是其各类债权和股权的市场价值。MM资本结构理论得出的重要命题有两个：

命题一无论公司有无债权资本，其价值(普通股资本与长期债权资本的市场价值之和)等于公司所有资产的预期收益额(息税前利润)按适合该公司风险等级的必要报酬率(综 合资本成本率)予以折现。

命题二一利用财务杠杆的公司，其股权资本成本率随筹资额的增加而增加，因此公司的市场价值不会随债权资本比例的上升而增加。资本成本较低的债务给公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本率的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资本成本率等于无债务公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。

2.MM资本结构理论的修正观点

该观点也有两个重要命题：

命题一：MM资本结构理论的公司所得税观点：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的节税利益。按照修正的MM资本结构理论，公司债权比例与公司价值成正相关关系。

命题二：MM资本结构理论的权衡理论观点：随着公司债权比例的提高，公司的风险也会上升，因而公司陷人财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会增加公司的额外成本，降低公司的价值。因此，公司最佳资本结构应当是节税利益和债权资本比例上升而带来的财务危机成本或破产成本之间的平衡点。财务危机成本取决于公司危机发生的概率与危机的严重程度本结构的代理成木理论仅限于债务的代理成本。

(2)信号传递理论。信号传递理论认为，公司可以通过调整资本结构来传递有关获利能 力和风险方面的消息，以及公司如何看待股票市场的信息。按照这种理论，公司被低估时会增加债权资本。反之，公司价值被高估时会增加股权资本。

(3)啄序理论。资本结构的啄序理论认为，公司倾向于首先采用内部筹资，因而不会传递任何可能对股价不利的信息;如果需要外部筹资，公司将先选择债权筹资，再选择其他外部股权筹资，这种筹资顺序的选择也不会传递对公司股价产生不利影响的信息。按照啄序理论，不存在明本结构。

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（责任编辑：中大编辑）

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