中级经济师

第二节 投资银行的主要业务

一、证券发行与承销业务

(一)证券发行承销的概念

1.证券发行承销的含义

证券发行指企业或政府为了筹集资金而向投资人出售有价证券的行为。从资金筹集者的角度看，是证券发行;从中介机构投资银行的角度看，是证券承销。

2.证券承销的方式

投资银行在进行股票承销的时候，不同的承销方式对投资银行在承销过程中承担的责任和风险有不同的规定，承销商可以根据发行人的特点和资本市场的情况选择包销，尽力推销以及余额包销三种形式。

(1)包销(Firm Commitment)。即投资银行按议定价格直接从发行者手中购进将要发行的

全部证券，然后再出售给投资者。投资银行必须在指定的期限内，将包销证券所筹集的资金交付给发行人。采甩这种销售方式，承销商要承担销售和价格的全部风险。如果证券没有全部销售出去，承销商只能自己“吃进”。

(2)尽力推销(Best Efforts)。即承销商只作为发行公司的证券销售代理人，按照规定的发行条件尽力推销证券，发行结束后未售出的证券退还给发行人，承销商不承担发行风险。因此，尽力推销也称为代销。采用这种方式时，投资银行与发行人之间纯粹是代理关系，投资银行为推销证券收取代理手续费。

(3)余额包销(Standby Commitment)。通常发生在股东行使其优先认股权时，即需要在融资的上市公司增发新股前，向现有股东按其目前所持有股份的比例提供优先认股权，在股东按优先认股权认购股份后若还有余额，承销商有义务全部买进这部分剩余股票，然后再转售给投资公众。

3.首次公开发行与股权再融资

股票的公开发行包括首次公开发行和股权再融资。

(1)首次公开发行(Initial Public Offering，简称IPO)是指股票发行者第一次将其股票在公开市场发行销售。因此，投资银行承销首次公开发行股票的业务.通常也成为IPO业务。IPO是一家公司的证券通常是股票第一次向投资公众发行，是股份公司由少数人持股(Privately—held)向公众持股(Public—held)的转变过程。其机制是以股票为客观对象，由发行主体、中介机构、投资主体三者通过市场而形成的有机联系。 、

(2)股权再融资(Seasoned Equity Offering，简称SEO)是指股票已经公开上市，在二级市场流通的公司再次增发新股。

(二)股票的IPO发行定价方式

1.一般的股票IPO发行定价方式

IPO发行定价方式是指股票IPO定价和将股票分配出售给投资者的整个机制和过程。根据股票供求双方在价格决定中的作用，可以将新股发行方式分为询价方式、竞价方式、固定价格方式和混合方式四种类型。

(1)询价方式又称簿记方式或累计订单定价方式，指主承销商通过对拟首次公开发行股票企业进行全面、深入研究，在发行公司估值的基础上，先确定新股发行价格区间，通过召开路演推介会，征集需求量和需求价格信息建立簿记，绘出需求曲线，然后据此确定出新股发行价格，同时承销商有自由配售股份给机构投资者的权利。

(2)竞价方式的显著特征是价格由需求方决定。竞价方式也称拍卖方式，是指所有投资者申报价格和数量，主承销商对所有有效申购按价格从高到低进行累计，累计申购量达到新股发行量的价位就是有效价位。在其之上的所有申报都中标。在统一价格拍卖(“荷兰式”拍卖)中，这一有效价位即新股的发行价格;而在差别价格拍卖(“美国式”拍卖)中，这一价位则是最低价格，各中标者的购买价格就是自己的出价。因此，竞价方式与累计订单定价方式的区别在于主承销商没有对股票定价和配售股票的权利。

(3)固定价格方式是指承销商事先确定发行价格，投资者根据这一价格申购，如果出现超额申购，承销商或拥有较大的分配权利，或采取按比例配发的方式。

(4)混合方式是指多种招股方式同时混合使用，如香港采用的模式是将询价方式与固定价格公开认购相结合，台湾模式则是询价方式、竞价方式与固定价格公开申购三者的结合。

在股票IPO中的“绿鞋期权”是指发行人授予主承销商有权自主执行超过计划融资规模15%的配售新股的权力。当新股供不应求时，主承销商可以115%的数量向投资者发售，但其中15%的股票在股票发行完毕上市之日30天内推迟交付;在上市之后的一段时间里，主承销商可以动用这部分资金人市平抑价格波动。具体的操作是：在绿鞋期权行使期内，若市场股价高于发行价，主承销商根据授权要求发行人按发行价额外配发多达该次募集总量15%的股票，主承销商将其配售给投资者;若市场股价低于发行价，则主承销商用超额的15%的资金在市场按市场价购进股票再按发行价配售给投资者。

2.我国的股票IPO发行定价方式

以2004年12月12日证监会发布的《关于首次公开发行股票实行询价制度若干问题的通知》开始，我国A股市场从2005年初开始实现询价方式与固定价格公开认购相结合的模式。经过一年多的运行后..2006年9月11日证监会正式发布《证券发行与承销管理办法》，规范了首次公开发行股票的询价、定价以及股票配售等环节，完善了询价制度，加强了对发行人、证券公司、证券服务机构和投资者参与证券发行行为的监管。2010年10月11日，证监会又颁布了新修订的《证券发行与承销管理办法》。

按照修订后的《证券发行与承销管理办法》，我国的询价制要求，首次公开发行股票，应当通过向特定机构投资：者(以下称询价对象)询价的方式确定股票发行价格。询价对象是指符合本办法规定条件的证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者、主承销商自主推荐的具有较高定价能力和长期投资取向的机构投资者，以及经中国证监会认可的其他机构投资者。

询价分为初步询价和累计投标询价。发行人及其主承销商应当通过初步询价确定发行价格区间，在发行价格区间内通过累计投标询价确定发行价格。首次发行的股票在中小企业板、创业板上市的，发行人及其主承销商可以根据初步询价结果确定发行价格，不再进行累计投标询价。

第一，在初步询价阶段，发行人及其保荐机构应向不少于20家(公开发行股票数量在4亿股以上，提供有效报价的询价对象不少于50家)的符合证监会规定条件的询价对象进行询价，并根据询价对象的报价结果确定发行价格区间以及相应的市盈率区间。

第二，在累计投标询价阶段，发行人及其保荐机构应在以确定的发行价格区间内向询价对象进行累积投标询价，并根据累计投标询价结果确定发行价格。发行人及其主承销商应当向参与网下配售的询价对象配售股票。公开发行股票数量少于4亿股的，一配售数量不超过本次发行总量的20%;公开发行股票数量在4亿股以上的，配售数量不超过向战略投资者配售后剩余发行数量的50%。询价对象应当承诺获得本次网下配售的股票持有期限不少于3个月，持有期自本次公开发行的股票上市之日起计算。

第三，发行人及其保荐机构应将其余股票以确定的发行价格按照发行公告规定的原则和程序向社会公众投资者公开发行。

我国股票IPO询价制的实施，提高了新股定价的市场化程度，是我国资本市场重大的基础性和制度性改革。但从过去几年的市场实践看，我国的股票IPO在定价方面还是存在询价和申购的报价约束机制不够完善(如出现询价对象高报不买和低报高买等不真实报价现象)以及定价过程行政指导力量太强等问题;在发行承销方面，存在承销商的承销与配售的灵活性差等问题。2009年6月10日，中国证监会发布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》，期望对我国新股发行定价体制进行进一步的改革和完善。2010年8月20日，中国证监会再次发布《关于深化新股发行体制改革的指导意见》，启动第二阶段新股发行体制改革。主要改革措施是：一是继续完善询价过程中报价和配售约束机制;二是适当扩大参与询价的机构范围;三是增强定价信息透明度;四是完善回拨机制和中止发行机制。

根据以上改革措施，中国证监会于2010年10月11日又对2006年9月11日颁布的《证券发行与承销管理办法》进行了修订，修订后的《证券发行与承销管理办法》的发布标志着我国新股发行定价的市场化程度有了进一步提高。

3.股票发行监管制度

(1)股票发行监管制度的一般形式。从各国证券市场的实践来看，股票发行监管制度主要有三种类型：审批制、核准制和注册制。

1)审批制。审批制是一种带有强烈计划经济和行政干预色彩的新股发行监管制度。主要表现为：股票发行实行下达指标的办法，同时对各地区、部门上报企业的家数做出限制。由掌握指标分配权的政府部门对希望发行股票的企业进行层层筛选和审批，然后做出行政推荐，所以证券监管机构对企业发行股票的规模、价格、发行方式、时间都需要进行审查。

2)注册制。注册制又称备案制或存档制，是一种市场化的新股发行监管制度，发行人在公开发行股票时，按照要求将所有应该公开的信息向证券发行监管机构申报注册和披露，并对该信息的真实性、准确性、完整性承担法律责任，证券监管机构只对申报材料进行“形式审查”。按照这种制度，发行人向证券监管机构申报并公开披露法定信息资料，经过一段时间后若监管机构未提出异议，就可以发行股票而无需监管机构的批准。

3)核准制。核准制介于审批制和注册制之间，遵循的是强制性信息披露和合规性管理相结合的原则。它吸取了注册制强制性信息披露原则，同时要求发行股票的公司必须符合有关法律和证券监管机构规定的必备条件。证券监管机构除进行注册制要求的形式审查外，还对发行公司治理结构、营业性质、资本机构、发展前景、管理人员素质、公司竞争力等进行实质性审查，并据此做出发行人是否符合发行条件的判断。

(2)我国的新股发行监管制度。我国新股发行监管制度的演变可以分为两个阶段，（责任编辑：中大编辑）

共2页,当前第1页  第一页  前一页  下一页