一级造价工程师

第二节工程项目融资

项目融资有广义和狭义两种理解。广义上讲，项目融资就是指“为项目而融资”，包括新建项目、收购现有项目或对现有项目进行债务重组等。狭义的项目融资则是指一种有限追索(极端情况下为无追索)的融资活动，是以项目的资产、预期收益、预期现金流量等作为偿还贷款的资金来源。

一、项目融资的特点和程序

(一)项目融资的特点

与传统的贷款方式相比，项目融资有其自身的特点，在融资出发点、资金使用的关注点等方面均有所木同。项目融资主要具有项自导向、有限追索、风险分担、非公司负债型融资、信用结构多样化、融资成本高、可利用税务优势的特点。

1. 项目导向

与其他融资过程相比，项.目融资主要以项目的资产、预期收益、预期现金流等来安排融资，而不是以项目的投资者或发起人的资信为依据。债权人在项目融资过程中主要关注的是项目在贷款期间能够新产生多少现金流量用于还款，能够获得的贷款数量、融资成本的高低以及融资结构的设计等都是与项目的预期现金流量和资产价值紧密联系在一起的。

由于以项目为导向，有些对于投资者很难借到的资金可利用项目来安排，有些投资者很难得到的担保条件可通过组织项目融资来实现。因而，采用项目融资与传统融资方式相比较，一般可以获得较高的贷款比例，某些项目甚至可以做到100%的融资。由于项目导向，项目融资的贷款期限可以根据项目的具体需要和项目的经济生命期来安排设计，可以比一般商业贷款期限长，有的项目贷款期限可长达20年之久。

2. 有限追索

追索是指在借款人未按期偿还债务时贷款人要求借款人有以除抵押资产之外的其他资产偿还债务的权利。在某种意义上，贷款人对项目借款人的追索形式和程度是区分融资是属于项目融资还是属于传统形式融资的重要标志。对于后者，贷款人为项目借款人提供的是完全追索形式的贷款，即贷款人更主要依赖的是借款人自身的资信情况，而不是项目的预期收益;而前者，作为有限追索的项目融资，贷款人可以在贷款的某个特定阶段(例如项目的建设期和试生产期)对项目借款人实行追索，或者在一个规定的范围内(这种范围包括金额和形式的限制)对项目借款人实行追索，除此之外，无论项目出现任何问题，贷款人均不能追索到项目借款人除该项目资产、现金流量以所承担的义务之外的任何形式的财产。

有限追索的极端是“无追索”，即融资百分之百地依赖于项目的预期收益，在融资的任何阶段，贷款人均不能追索到项目借款人除项目之外的资产。然而，在实际工作中是很难获得这样的融资结构的。

有限追索融资的实质是由于项目本身的经济强度还不足以支撑一个“无追索”的结构，因而还需要项目的借款人在项目的特定阶段提供一定形式的信用支持。追索的程度则是根据项目的性质，现金流量的强度和可预测性，项目借款人在这个产业部门中的经验、

信誉以及管理能力，借贷双方对未来风险的分担方式等多方面的综合因素通过谈判确定的。就一个具体项目而言，由于在不同阶段项目风险程度及表现形式会发生变化，因而贷款人对“追索”的要求也会随之相应调整。例如，贷款人通常会要求项目借款人承担项目建设期的全部或大部分风险，而在项目进入正常生产阶段之后，可以同意只将追索局限于项目资产及项目的现金流量。

3. 风险分担

项目融资在风险分担方面具有投资风险大、风险种类多的特点，此外，由于建设项目的参与方较多，可以通过严格的法律合同实现风险的分担。为了实现项目融资的有限追索，对于与项目有关的各种风险要素，需要以某种形式在项目投资者(借款人)与项目开发有直接或间接利益关系的其他参与者和贷款人之间进行分担。一个成功的项目融资结构应该是在项目中没有任何一方单独承担起全部项目债务的风险责任。在组织项目融资的过程中，项目借款人应该学会如何去识别和分析项目的各种风险因素，确定自己、贷款人以及其他参与者所能承受风险的最大能力及可能性，充分利用与项目有关的一切可以利用的优势，最后设计出对投资者具有最低追索的副!资结构。一旦融资结构建立之后，任何一方都要准备承担任何未能预料到的风险。

4. 非公司负债型融资

项目融资通过对其投资结构和融资结构的设计，可以帮助投资者(借款人)将贷款安排成为一种非公司负债型的融资。

公司的资产负债表是反映一个公司在特定日期财务状况的会计报表，所提供的主要财务信息包括：公司所掌握的资源、所承担的债务、偿债能力、股东在公司里所持有的权益以及公司未来的财务状况变化趋向。非公司负债型融资，亦称为资产负债表之夕卜的融资，是指项目的债务不表现在项目投资者(即实际借款人)的公司资产负债表中负债栏的一种融资形式。最多，这种债务只以某种说明的形式反映在公司资产负债表的注释中。

根据项目融资风险分担原则，贷款人对于项目的债务追索权主要被限制在项目公司的资产和现金流量中，项目投资者(借款人)所承担的是有限责任，因而有条件使融资被安排成为一种不需要进人项目投资者(借款人)资产负债表的贷款形式。

非公司负债型融资对于项目投资者的价值在于使得这些公司有可能以有限的财力从事更多的投资，同时将投资的风险分散和限制在更多的项目之中。一个公司在从事超过自身资产规模的项目投资，或者同时进行几个较大的项目开发时，这种融资方式的价值就会充分体现出来。大型的工程项目，一般建设周期和投资回收周期都比较长，对于项目的投资者而言，如果这种项目的贷款安排全部反映在公司的资产负债表上，很有可能造成公司的资产负债比失衡，超出银行通常所能接受的安全警戒线，并且这种状况在很长的一段时间内可能无法获得改善。公司将因此而无法筹措新的资金，影响未来的发展能力。采用非公司负债型的项目融资则可以避免这一问题。项目融资这一特点的重要性，过去并没有被我国企业所完全理解和接受。但是，随着国内市场逐渐与国际市场接轨，国内公司，恃别是以在国际资金市场融资作为主要资金来源的公司，这一特点将会变得越来越重要和有价值，具有较好的资产负债比的企业，在筹集资金和企业资信等级评定方面会有更强的竞争力。

5. 信用结构多样化

在项目融资中，用于支持贷款的信用结构的安排是灵活的和多样化的，一个成功的项目融资，可以将贷款的信用支持分配到与项目有关的各个关键方面。典型的做法包括以下几个方面：

(1) 在市场方面，可以要求对项目产品感兴趣的购买者提供一种长期购买合作为融资的信用支持(这种信用支持所能起到的作用取决于合同的形式和购买者的资信)。资源性项目的开发受到国际市场的需求、价格变动的影响很大，能否获得一个稳定的、合乎贷款银行要求的项目产品长期销售合同往往成为能否成功组织项目融资的关键。

(2) 在工程建设方面，为了减少风险，可以要求工程承包公司提供固定价格、固定工期的合同，或“交钥匙”工程合同，可以要求项目设计者提供工程技术保证等。

(3) 在原材料和能源供应方面，可以要求供应方在保证供应的同时，在定价上根据项目产品的价格变化设计一定的浮动价格公式，保证项目的最低收益。

上述这些做法，都可以成为项目融资强有力的信用支持，提高项目的债务承受能力，减少融资对投资者(借款人)资信和其他资产的依赖程度。

6. 融资成本较高

与传统的融资方式比较，项目融资的一个主要问题，是相对筹资成本较高，组织融资所需要的时间较长。项目融资涉及面广，结构复杂，需要做好大量有关风险分担、税收结构、资产抵押等一系列技术性的工作，筹资文件比一般公司融资往往要多出几倍，需要几十个甚至上百个法律文件才能解决问题。这必然造成两方面的后果：

(1) 组织项目融资花费的时间要长一些，通常从开始准备到完成整个融资计划需要3?6个月的时间(贷款金额大小和融资结构复杂程度是决定安排融资时间长短的重要因素)，有些大型项目融资甚至可以拖上几年的时间。这就要求所有参加这一工作的各个方面都有足够的耐心和合作精神。

(2) 项目融资的大量前期工作和有限追索性质，导致融资的成本要比传统融资方式高。融资成本包括融资的前期费用和利息成本两个主要组成部分。

融资的前期费用与项目的规模有直接关系，一般占贷款金额的0.5%?2%，项目规模越小，前期费用所占融资总额的比例就越大;项目融资的利息成本一般要高出同等条件公司贷款的0.3%?1.5%,其增加幅度与贷款银行在融资结构中承担的风险有关，合理的融资结构和较强的合作伙伴在管理、技术和市场等方面的优势可以提高项目的经济强度，从而降低较弱合作伙伴的相对融资成本。

项目融资的这一特点限制了其使用范围。在实际操作中，除了需要分析项目融资的优势之外，也必须考虑项目融资的规模经济效益问题。

7. 可以利用税务优势

追求充分利用税务优势降低融资成本，提高项目的综合收益率和偿债能力，是项目融资的一个重要特点。这一问题贯穿于项目融资的各个阶段、各个组成部分的设计之中。

所谓充分利用税务优势，是指在项目所在国法律允许的范围内，通过精心设计的投资结构、融资模式，将所在国政府对投资的税务鼓励政策在项目参与各方中最大限度地加以分配和利用，以此降低筹资成本、提高项目的偿债能力。这些税务政策随国家不同、地区的不同而变化，通常包括加速折旧、利息成本、投资优惠以及其他费用的抵税法规等。

(二)项目融资程序

从项目投@决策开始，至选择项目融资方式为项目建设筹措资金，一直到最后完成该项目融资为止，项目融资大致可分为五个阶段：投资决策分析、融资决策分析、融资结构设计、融资谈判及融资执行。每一阶段的主要工作如图5.2.1所示。

1.投资决策分析

在进行项目投资决策之前，投资者需要对一个项目进行相当周密的投资决策分析，投资决策分析的结论是投资决策的主要依据。这些分析包括宏观经济形势的趋势判断，项目的行业、技术和市场分析，以及项目的可行性研究等标准内容。一旦投资者做出投资决策，随后首要工作就是确定项目的投资结构，项目的投资结构与将要选择的融资结构和资金来源有着紧密的关系。此外，在很多情况下，项目投资决策也是与项目能否融资以及如何融资密切联系的。投资者在决定项目投资结构时需要考虑的因素很多，主要包括项目的产权形式、产品分配形式、债务责任、决策程序、现金流量控制、会计处理和税务结构等方面的内容。投资结构的选择将影响到项目融资的结构和资金来源的选择;反过来，项目融资结构的设计也会对投资结构的安排做出调整。

2. 融资决策分析

这一阶段的主要内容是项目投资者将决定采用何种融资方式为项目开发筹集资金。项目建设是否采用项目融资方式主要取决于项目的贷款数量、时间、融资费用、债务责任分担以及债务会计处理等方面的要求。如果决定选择项目融资作为筹资手段，投资者就需要聘请融资顾问，如投资银行、财务公司或者商业银行中的项目融资部门。融资顾问在明确融资的具体任务和目标要求后，开始研究和设计项目的融资结构。

3. 融资结构设计

这一阶段的一个重要步骤是对与项目有关的风险因素进行全面的分析、判断和评估，确定项目的债务承受能力和风险，设计出切实可行的融资方案和抵押保证结构。项目融资的信用结构的基础是由项目本身的经济强度以及与之有关的各个利益主体与项目的契约关系和信用保证构成的。项目融资结构以及相应的资金结构的设计和选择，必须全面地反映投资者的融资战略要求和考虑。

4. 融资谈判

在项目融资方案初步确定以后，项目融资进入谈判阶段。首先，融资顾问将选择性地向商业银行或其他一些金融机构发出参加项目融资的建议书，组织银团贷款，并起草项目融资的有关文件。随后，便可以与银行谈判。在谈判中，法律顾问、融资顾问和税务顾问将发挥很重要的作用。他们一方面可以使投资者在谈判中处于有利地位，保护投资者利益;另一方面又可以在谈判陷入僵局时，及时、灵活地采取有效措施，使谈判沿着有利于投资者利益的方向进行。

融资谈判不会一蹴而就，在谈判中，要对有关的法律文件做出修改，有时会涉及融资结构或资金来源的调整问题，也有时会对项目的投资结构做出修改，以满足贷款银团.的要求。通过对融资方案的反复设计、分析、比较和谈判，最后选定一个既能在最大限度上保护项目投资人的利益，又能为贷款银行所接受的融资方案。其中包括选择银行、发出项目融资建议书、组织贷款银团、起草融资法律文件、融资谈判等。

5.融资执行

当正式签署了项目融资的法律文件以后，项目融资就进人执行阶段。在项目建设阶段，贷款银团通常将委派融资顾问为经理人，经常性地监督项目的进展情况，根据资金预算和项目建设进度表安排贷款。在项目的试生产阶段，贷款银团的经理人将监督项目的试生产(运行)情况，将项目的实际生产成本数据及有关技术指标与融资文件上规定的相应数据与指标对比，确认项目是否已达到了融资文件规定的有关标准。在项目的正常运行阶段，贷款银团的经理人将根据融资文件的规定，参与部分项目的决策程序，管理和控制项目的贷款投放和部分现金流量。除此之外，贷款银团的经理人也会参与一部分的生产经营决策，并经常帮助投资者加强对项目风险的控制与管理。

二、项目融资的主要方式

项目融资的方式是指对于某类具有共同特征的投资项目，项目发起人或投资者在进行投融资设计时可以效仿并重复运用的操作方案。传统的项目融资主要包括直接融资、项目公司融资、杠杆租赁融资、设施使用协议融资、产品支付融资等，随着项目融资理论研究与实践应用的不断发展，出现了一系列新型项目融资方式，如BOT、PPP、ABS、TOT、.PFI等，这里主要介绍新型融资方式。

(一)BOT方式

BOT(Build—Operate—Transfer，建设一运营一移交)是20世纪80年代中后期发展起来的一种项目融资方式，主要适用于竞争性不强的行业或有稳定收入的项目，如包括公路、桥梁、自来水厂、发电厂等在内的公共基础设施、市政设施等。其基本思路是，由项目所在国政府或其所属机构为项目的建设和经营提供一种特许权协议(ConcessionAgreement)作为项目融资的基础，由本国公司或者外国公司作为项目的投资者和经营者安排融资，承担风险，开发建设项目并在特许权协议期间经营项目获取商业利润。特许期满后，根据协议将该项目转让给相应的政府机构。

实际上BOT是一类项目融资方式的总称，通常所说的BOT主要包括典型BOT、BOOT及BOO三种基本形式。

1.典型BOT方式

投资财团愿意自己融资，建设某项基础设施，并在项目所在国政府授予的特许期内经营该公共设施，以经营收入抵偿建设投资，并获得一定收益，经营期满后将此设施转让给项目所在国政府。这是最经典的BOT形式，项目公司没有项目的所有权，只有建设和经营权。

2. BOOT方式

BOOT(Build—Own—Operate—Transfer，建设一拥有一运营一移交)方式与典型BOT方式的主要不同之处是，项目公司既有经营权又有所有权，政府允许项目公司在一定范围和一定时期内，将项目资产以融资目的抵押给银行，以获得更优惠的贷款条件，从而使项目的产品/服务价格降低，但特许期一般比典型BOT方式稍长。

3. BOO方式

BOO(Build—Own—Operate,建设一拥有一运营)方式与前两种形式的主要不同之处在于，项目公司不必将项目移交给政府(即为永久私有化)，目的主要是鼓励项目公司从项目全寿命期的角度合理建设和经营设施，提高项目产品/服务的质量，追求全寿命期的总成本降低和效率的提高，使项目的产品/服务价格更低。

除上述三种基本形式外，BOT还有十余种演变形式，如BT(Build—Transfer,建设一移交)、BTO(Build—Transfer—Operate,建设一移交一运营)等。这里简要介绍一下BT融资形式，所谓BT,是指政府在项目建成后从民营机构(或任何国营/民营/外商法人机构)中购回项目(可一次支付、也可分期支付);与政府投资建造项目不同的是，政府用于购回项目的资金往往是事后支付(可通过财政拨款，但更多的是通过运营项目来支付);民营机构是投资者或项目法人，必须出一定的资本金，用于建设项目的其他资金可以由民营机构自己出，但更多的是以期望的政府支付款(如可兑信用证)来获取银行的有限追索权贷款。BT项目中，投资者仅获得项目的建设权，而项目的经营权则属于政府，BT融资形式适用于各类基础设施项目，特别是出于安全考虑的必须由政府直接运营的项目。对银行和承包商而言，BT项目的风险可能比基本的BOT项目大。

如果承包商不是投资者，其建设资金不是从银行借的有限追索权贷款，或政府用于购回项目的资金完全没有基于项目的运营收入，此种情况实际上应称作“承包商垫资承包”或“政府延期付款”，属于异化BT，已经超出狭义项目融资的原有含义范畴，在我国已被禁止。因为它主要只是解决了政府当时缺钱建设基础设施的燃眉之急，并没有实现狭义项目融资所强调的有限追索、提高效率(降低价格)、公平分担风险等。

(二)TOT方式

TOT(Transfer—Operate—Transfer，移交一运营一移交)，是从BOT方式演变而来的一种新型方式，具体是指用民营资金购买某个项目资产(一般是公益性资产)-的经营权，购买者在约定的时间内通过经营该资产收回全部投资和得到合理的回报后，再将项目无偿移交给原产权所有人(一般为政府或国有企业)。TOT特别受投资者青睐，在发展中国家得到越来越多的应用，该模式为政府需要建设大型项目而又资金不足时提供了解决的途径，还为各类资本投资于基础设施开辟了新的渠道。

1.TOT的运作程序

TOT的运作程序相对比较简单，一般包括以下步骤：

(1) 制定TOT方案并报批。转让方须先根据国家有关规定编制TOT项目建议书，征求行业主管部门同意后，按现行规定报有关部门批准。国有企业或国有基础设施管理人只有获得国有资产管理部门批准或授权才能实施TOT方式。

(2) 项目发起人(同时又是投产项目的所有者)设立SPC或SPV(Special Purpose Corporation或Special Purpose Vehicle，翻译为特殊目的公司或特殊目的机构)，发起人把完工项目的所有权和新建项目的所有权均转让给SPC或SPV，以确保有专门机构对两个项目的管理、转让、建造负有全权，并对出现的问题加以协调。SPC或SPV通常是政府设立或政府参与设立的具有特许权的机构。

(3) TOT项目招标。按照国家规定，需要进行招标的项目，须采用招标方式选择TOT项目的受让方，其程序与BOT方式大体柑同，包括招标准备、资格预审、准备招标文件、评标等步骤。

(4) SPV与投资者洽谈以达成转让投产运行项目在未来一定期限内全部或部分经营权的协议，并取得资金。

(5) 转让方利用获得的资金建设新项目。

(6) 新项目投入使用。

(7) 转让项目经营期满后，收回转让的项目。转让期满，资产应在无债务、未设定担保、设施状况完好的情况下移交给原转让方。

2.TOT方式的特点

与BOT相比，TOT主要有下列特点：

(1) 从项目融资的角度看，TOT是通过转让已建成项目的产权和经营权来融资的，

而BOT是政府给予投资者特许经营权的许诺后，由投资者融资新建项目，即TOT是通过已建成项目为其他新项目进行融资，BOT则是为筹建中的项目远行融资。

(2) 从具体运作过程看，TOT由于避开了建造过程中所包含的大量风险和矛盾(如建设成本超支、延期、停建、无法正常运营等)，并且只涉及转让经营权，不存在产权、股权等问题，在项目融资谈判过程中比较容易使双方意愿达成一致，并且不会威胁国内基础设施的控制权与国家安全。

(3) 从东道国政府角度看，通过TOT吸引社会投资者购买现有资产，将从两个方面进一步缓解中央和地方政府财政支出的压力：通过经营权的转让，得到一部分社会资本，

可用于偿还因为基础设施建设而承担的债务，也可作为当前迫切需要建设而又难以吸引社会资本的项目;转让经营权后，可大量减少基础设施运营的财政补贴支出。

(4) 从投资者角度看，TOT方式既可回避建设中的超支、停建或者建成后不能正常.运营、现金流量不足以偿还债务等风险，又能尽快取得收益。采用BOT方式，投资者先要投人资金建设，并要设计合理的信用保证结构，花费时间很长，承担风险大;采用TOT,投资者购买的是正在运营的资产和对资产的经营权，资产收益具有确定性，也不需要太复杂的信用保证结构。

(三)ABS方式

ABS(Asset—Backed Securitization，资产证券化)是20世纪80年代首先在美国兴起的一种新型的资产变现方式，它将缺乏流动性但能产生可预见的、稳定的现金流量的资产归集起来，通过一定的安排，对资产中的风险与收益要素进行分离与重组，进而转换为在金融市场上可以出售和流通的证券过程。

1.ABS融资方式的运作过程

ABS融资方式的运作过程主要包括以下几个方面：

(1)组建特殊目的机构SPV。该机构可以是一个信托机构，如信托投资公司、信用担保公司、投资保险公司或其他独立法人，该机构应能够获得国际权威资信评估机构较高级别的信用等级(AAA或AA级)，由于SPV是进行ABS融资的载体，成功组建SPV是ABS能够成功运作的基本条件和关键因素。

(2) SPV与项目结合。即SPV寻找可以进行资产证券化融资的对象。一般来说，投资项目所依附的资产只要在未来一定时期内能带来现金收入，就可以进行ABS融资。拥有这种未来现金流量所有权的企业(项目公司)成为原始权益人。这些未来现金流量所代表的资产，是ABS融资方式的物质基础。在进行ABS融资时，一般应选择未来现金流量稳定、可靠，风险较小的项目资产。而SPV与这些项目的结合，就是以合同、协议等方式将原始权益人所拥有的项目资产的未来现金收入的权利转让给SPV，转让的目的在于将原始权益人本身的风险割断。这样$PV进行ABS方式融资时，其融资风险仅与项目资产未来现金收入有关，而与建设项目的原始权益人本身的风险无关。

(3) 进行信用增级。利用信用增级手段使该项目资产获得预期的信用等级。为此，就要调整项目资产现有的财务结构，使项目融资债券达到投资级水平，达到SPV关于承包ABS债券的条件要求。SPV通过提供专业化的信用担保进行信用升级，之后委托资信评估机构进行信用评级，确定ABS债券的资信等级。

(4) SPV发行债券。SPV直接在资本市场上发行债券募集资金，或者经过SPV通过信用担保，由其他机构组织债券发行，并将通过发行债券筹集的资金用于项目建设。

(5) SPV偿债。由于项目原始收益人已将项目资产的未来现金收入权利让渡给SPV，因此，SPV就能利用项目资产的现金流人量，清偿其在国际高等级投资证券市场上所发行债券的本息。

2.BOT方式与ABS方式的比较

具体而言，ABS与BOT融资方式在项目所有权、运营权归属、适用范围、对项目所在国的影响、融资方式、风险分散度、融资成本等方面都有不同之处。

(1) 项目所有权、运营权归属。BOT融资方式中，项目的所有权与经营权在特许经营期内是属于项目公司的，在特许期经营结束之后，所有权及与经营权将会移交给政府;在ABS融资方式中，根据合同规定，项目的所有权在债券存续期内由原始权益人转至SPV，而经营权与决策权仍属于原始权益人，债券到期后，利用项目所产生的收益还本付息并支付各类费用之后，项目的所有权重新回到原始权益人手中。

(2) 适用范围。对于关系国家经济命脉或包括国防项目在内的敏感项目，采用BOT融资方式是不可行的，容易引起政治、社会、经济等各方面的问题;在ABS融资方式中，虽在债券存续期内资产的所有权归SPV所有，但是资产的运营与决策权仍然归属原始权益人，SPV不参与运营，不必担公外商或私营机构控制，因此应用更加广泛。

(3) 资金来源。BOT与ABS融资方式的资金来源主要都是民间资本，可以是国内资金，也可以是外资，如项目发起人自有资金、银行贷款等;但ABS方式强调通过证券市场发行债券这一方式筹集资金，这是ABS方式与其他项目融资方式一个较大的区别。

(4) 对项目所在国的影响。BOT会给东道国带来一定负面效应，如掠夺性经营、国家税收流失及国家承担价格、外汇等多种风险，ABS则较少出现上述问题。

(5) 风险分散度。BOT风险主要由政府、投资者/经营者、贷款机构承担;ABS则由众多的投资者承担，而且债券可以在二级市场上转让，变现能力强。

(6) 融资成本。BOT过程复杂、牵涉面广、融资成本因中间环节多而增加;ABS则只涉及原始权益人、SPV、证券承销商和投资者，无须政府的许可、授权、担保等，采用民间的非政府途径，过程简单，降低了融资成本;

(四)PFI方式

PFI(PrivateFinanceInitiative，私人主动融资)是指由私营企业进行项目的建设与运营，从政府方或接受服务方收取费用以回收成本，在运营期结束时，私营企业应将所运营的项目完好地、无债务地归还政府。PFI融资方式具有使用领域广泛、缓解政府资金压力、提高建设效率等特点。利用这种融资方式，可以弥补财政预算的不足、有效转移政府财政风险、提高公共项目的投资效率、增加私营部门的投资机会。

PFI是一种强调私营企业在融资中主动性与主导性的融资方式，在这种方式下，政府以不同于传统的由其自身负责提供公共项目产出的方式，采取促进私营企业有机会参与基础设施和公共物品的生产和提供公共服务的一种全新的公共项目产出方式。通过PFI方式，政府与私营企业进行合作，由私营企业承担部分政府公共物品的生产或提供公共服.务，政府购买私营企业提供的产品或服务，或给予私营企业以收费特许权，或政府与私营企业以合伙方式共同营运等方式，来实现政府公共物品产出中的资源配置最优化、效率和产出的最大化。

1. PFI的典型模式

PFI模式最早出现在英国，在英国的实践中，通常有三种典型模式，即经济上自立的项目、向公共部门出售服务的项目与合资经营项目。

(1) 在经济上自立的项目。以这种方式实施的PFI项目，私营企业提供服务时，政

府不向其提供财政的支持，但是在政府的政策支持下，私营企业通过项目的服务向最终使用者收费，来回收成本和实现利润。其中，公共部门不承担项目建设和运营的费用，但是私营企业可以在政府的特许下，通过适当调整对使用者的收费来补偿成本的增加。在这种模式下，公共部门对项目的作用是有限的，也许仅仅是承担项目最初的计划或按照法定程序帮助项目公司开展前期工作和按照法律进行管理。 -

(2) 向公共部H出售服务的项目。这种项目的特点在于，私营企业提供项目服务所产生的成本，完全或主要通过私营企业服务提供者向公共部门收费来补偿，这样的项目主要包括私人融资兴建的监狱、医院和交通线路等。

(3) 合资经营项目。这种形式的项目中，公共部门与私营企业共同出资、分担成本和共享收益。但是，为了使项目成为一个真正的PFI项目，项目的控制权必须是由私营企业来掌握，公共部门只是一个合伙人的角色。

2. PFI的优点

PFI与私有化不同，公共部门要么作为服务的主要购买者，要么充当实施项目的基本的法定授权控制者，这是政府部门必须坚持的基本原则;同时，与买断经营也有所不同，买断经营方式中的私营企业受政府的制约较小，是比较完全的市场行为，私营企业既是资本财产的所有者又是服务的提供者。PF1方式的核心旨在増加包括私营企业参与的公共服务或者是公共服务的产出大众化。

PFI在本质上是一个设计、建设、融资和运营模式，政府与私营企业是一种合作关系，对PH项目服务的购买是由有采购特权的政府与私营企业签订的。

PFI模式的主要优点表现在:

(1) PFI有非常广泛的适用范围，不仅包括基础设施项目，在学校、医院、监狱等公共项目上也有广泛的应用。

(2) 推行PFI方式，能够广泛吸引经济领域的私营企业或非官方投资者，参与公共.物品的产出，这不仅大大地缓解了政府公共项目建设的资金压力，同时也提高了政府公共

物品的产出水平。

(3) 吸引私营企业的知识、技术和管理方法，提高公共项目的效率和降低产出成本，使社会资源配置更加合理化，同时也使政府摆脱了受到长期困扰的政府项目低.效率的压力，使政府有更多的精力和财力用于社会发展更加急需的项目建设。

(4) PFI方式是政府公共项目投融资和建设管理方式的重要的制度创新，这也是PFI方式的最大的优势。在英国的实践中，被认为是政府获得高质量、高效率的公共设施的重

要工具，已经有很多成功的案例。

3.PFI方式与BOT方式的比较

PFI与BOT方式在本质上没有太大区别，但在一些细节上仍存在不同，主要表现在适用领域、合同类型、承担风险、合同期满处理方式等方面。

(1) 适用领域。BOT方式主要用于基础设施或市政设施，如机场、港口、电厂、公路、自来水厂等，以及自然资源开发项目。PFI方式的应用面更广，除上述项目之外，一些非营利性的、公共服务设施项目(如学校、医院、监狱等)同样可以采用PFI融资方式。

(2) 合同类型。两种融资方式中，政府与私营部门签署的合同类型不尽相同，BOT项目的合同类型是特许经营合同，而PFI项目中签署的是服务合同，PFI项目的合同中一般会对设施的管理、维护提出特殊要求。

(3) 承担风险。BOT项目中，私营企业不参与项目设计，因此设计风险由政府承担，而PFI项目由于私营企业参与项目设计，需要其承担设计风险。

(4) 合同期满处理方式。BOT项目在合同中一般会规定特许经营期满后，项目必须无偿交给政府管理及运营，而PFI项目的服务合同中往往规定，如果私营企业通过正常经营未达到合同规定的收益，可以继续保持运营权。

(五)PPP方式

政府和社会资本合作模式(Public—PrivatePartnership,PPP)，广义上泛指公共部门与私营部门为撣供公共产品或服务而建立的长期合作关系。狭义上则强调政府通过商业而非行政的方法，如在项目公司中占股份来加强对项目的控制，以及与企业合作过程中的优势互补、风险共担和利益共享。目前，国际学术界和企业界较为认同的是广义的PPP，即将PPP认定为政府与企业长期合作的一系列方式的统称，包含BOT、TOT、PF1等多种方式，并特别强调合作过程中政企双方的平等、风险分担、利益共享、效率提高和保护公众利益。

根据《关于印发〈政府和社会资本合作模式操作指南(试行)〉的通知》(财金〔2014〕113号)的规定：投资规模较大、需求长期稳定、价格调整机制灵活、市场化程度较高的基础设施及公共服务类项目，适宜采用政府和社会资本合作模式。政府和社会资本合作项目由政府或社会资本发起，以政府发起为主。政府或其指定的有关职能部门或事业单位可作为项目实施机构，负责项目准备、采购、监管和移交等工作。项目实施机构应组织编制项目实施方案。

1.PPP项目实施方案的内容

PPP项目实施方案包括以下内容：

(1) 项目概况。项目概况主要包括基本情况、经济技术指标和项目公司股权情况等。基本情况主要明确项目提供的公共产品和服务内容、项目采用政府和社会资本合作模式运作的必要性和可行性，以及项目运作的目标和意义。经济技术指标主要明确项目区位、占地面积、建设内容或资产范围、投资规模或资产价值、主要产出说明和资金来源等。项目公司股权情况主要明确是否要设立项目公司以及公司股权结构。

(2) 风险分配基本框架。按照风险分配优化、风险收益对等和风险可控等原则，综合考虑政府风险管理能力、项目回报机制和市场风险管理能力等要素，在政府和社会资本间合理分配项目风险。原则上，项目设计、建造、财务和运营维护等商业风险由社会资本承担，法律、政策和最低需求等风险由政府承担，不可抗力等风险由政府和社会资本合理共担。

(3) 项目运作方式。项目运作方式主要包括委托运营、管理合同、建设一运营一移交、建设一拥有一运营、转让一运营一移交和改建一运营一移交等。具体运作方式的选择主要由收费定价机制、项目投资收益水平、风险分配基本框架、融资需求、改扩建需求和期满处置等因素决定。

(4) 交易结构。交易结构主要包括项目投融资结构、回报机制和相关配套安排。项目投融资结构主要说明项目资本性支出的资金来源、性质和用途，项目资产的形成和转移等。项目回报机制主要说明社会资本取得投资回报的资金来源，包括使用者付费、可行性缺口补助和政府付费等支付方式。相关配套安排主要说明由项目以外相关机构提供的土地、水、电、气和道路等配套设施和项目所需的上下游服务。

(5) 合同体系。合同体系主要包括项目合同、股东合同、融资合同、工程承包合同、运营服务合同、原料供应合同、产品采购合同和保险合同等。项目合同是其中最核心的法律文件。项目边界条件是项目合同的核心内容，主要包括权利义务、交易条件、履约保障和调整衔接等边界。权利义务边界主要明确项目资产权属、社会资本承担的公共责任、政府支付方式和风险分配结果等。交易条件边界主要明确项目合同期限、项目回报机制、收费定价调整机制和产出说明等。履约保障边界主要明确强制保险方案以及由投资竞争保函、建设履约保函、运营维护保函和移交维修保函组成的履约保函体系。调整衔接边界主要明确应急处置、临时接管和提前终止、合同变更、合同展期、项目新増改扩建需求等应对措施。

(6) 监管架构。监管架构主要包括授权关系和监管方式。授权关系主要是政府对项目实施机构的授权，以及政府直接或通过项目实施机构对社会资本的授权;监管方式主要包括履约管理、行政监管和公众监督等。

(7) 采购方式选择。项目采购应根据《政府采购法》及相关规章制度执行，采购方式包括公开招标、竞争性谈判、邀请招标、竞争性磋商和单一来源采购。项目实施机构应根据项目采购需求特点，依法选择适当采购方式。公开招标主要适用于核心边界条件和技术经济参数明确、完整、符合国家法律法规和政府采购政策，且采购中不作更改的项目。

财政部门(或政府和社会资本合作中心)应对项目实施方案进行物有所值和财政承受能力验证，通过验证的，由项目实施机构报政府审核;未通过验证的，可在实施方案调整后重新验证;经重新验证仍不能通过的，不再采用政府和社会资本合作模式。

2.物有所值(VFM)评价

物有所值(ValueforMoney,VFM)评价是判断是否采用PPP模式代替政府传统投资运营方式提供公共服务项目的一种评价方法。在中国境内拟采用PPP模式实施的项目，应在项目识别或准备阶段开展物有所值评价。物有所值评价包括定性评价和定量评价。现阶段以定性评价为主，鼓励开展定量评价。定量评价可作为项目全寿命期内风险分配、成本测算和数据收集的重要手段，以及项目决策和绩效评价的参考依据。应统筹定性评价和定量评价结论，做出物有所值评价结论。物有所值评价结论分为“通过”和“未通过”。

“通过，，的项目，可进行财政承受能力论证;“未通过”的项目，可在调整实施方案后重新评价，仍未通过的不宜采用PPP模式。财政部门(或政府和社会资本合作中心)应会同行业主管部门共同做好物有所值评价工作，并.积极利用第三方专业机构和专家力量。《PPP物有所值评价指引(试行)》(财金〔2〇15〕167号)是开展物有所值评价重要的指导性文件。

开展物有所值评价所需资料主要包括：(初步)实施方案、项目产出说明、风险识别和分配情况、存量公共资产的历史资料、新建或改扩建项目的(预)可行性研究报告、设计文件等。开展物有所值评价时，项目本级财政部门(或政府和社会资本合作中心)应会同行业主管部门，明确是否开展定量评价，并明确定性评价程序、指标及其权重、评分标准等基本要求。项目本级财政部门(或政府和社会资本合作中心)应会同行业主管部门，明确定量评价内容、测算指标和方法，以及定量评价结论是否作为采用PPP模式的决策依据。

(1) 物有所值定性评价。定性评价指标包括全寿命期整合程度、风险识别与分配、绩效导向与鼓励创新、潜在竞争程度、政府机构能力、可融资性等六项基本评价指标，以及根据具体情况设置的补充评价指标。补充评价指标包括：项目规模大小、预期使用寿命长短、主要固定资产种类、全寿命期成本测算准确性、运营收入增长潜力、行业示范性等。

物有所值定性评价一般采用专家打分法。在各项评价指标中，六项基本评价指标权重为80%，其中任一指标权重一般不超过20%;补充评价指标权重为20%，其中任一指标权重一般不超过10%。每项指标评分分为五个等级，即：有利、较有利、一般、较不利、不利，对应分值分别为100?81分、80?61分、60?41分、40?21分、20?0分。原则上，评分结果在60分及以上的，可以认为通过定性评价;否则，认为未通过定性评价。

(2) 物有所值定量评价。定量评价是在假定采用PPP模式与政府传统投资方式产出绩效相同的前提下，通过对PPP项目全寿命期内政府方净成本的现值(PPP值)与公共部门比较值(PSC值)进行比较，判断PPP模式能否降低项目全寿命期成本。

PPP值可等同于PPP项目全生命周期内股权投资、运营补贴、风险承担和配套投人等各项财政支出责任的现值。PSC值是以下三项成本的全寿命现值之和：

1) 参照项目的建设和运营维护净成本;

2) 竞争性中立调整值;

3) 项目全部风险成本。

PPP值小于或等于PSC值的，认为通过定量评价;PPP值大于PSC值的，认为未通过定量评价。

(3)物有所值评价报告。在物有所值评价结论形成后，完成物有所值评价报告编制工作。物有所值评价报告内容包括：

1) 项目基础信息。主要包括项目概况、项目产出说明和绩效标准、PPP运作方式、风险分配框架和付费机制等。

2) 评价方法。主要包括定性评价程序、指标及权重、评分标准、评分结果、专家组意见以及定量评价的PSC值、PPP值的测算依据、测算过程和结果等。

3) 评价结论，分为“通过”和“未通过”。

4) 附件。通常包括(初步)实施方案、项目产出说明、可行性研究报告、设计文件、存量公共资产的历史资料、PPP项目合同、绩效监测报告和中期评估报告等。

3.PPP项目财政承受能力论证

财政承受能力论证是指识别、测算PPP项目的各项财政支出责任，科学评估项目实施对当前及今后年度财政支出的影响，为PPP项目财政管理提供依据。财政承受能力论证的结论分为“通过论证”和“未通过论证”。“通过论证，，的项目，各级财政部门应当在编制年度预葶和中期财政规划时，将项目财政支出责任纳入预算统筹安排。“未通过论证”的项目，则不宜采用PPP模式。

(1) 责任识别。PPP项目全生命周期过程的财政支出责任，主要包括股权投资、运

营补贴、风险承担、配套投入等。股权投资支出责任是指在政府与社会资本共同组建项目公司的情况下，政府承担的股权投资支出责任。如果社会资本单独组建项目公司，政府不承担股权投资支出责任。运营补贴支出责任是指在项目运营期间，政府承担的直接付费责任。不同付费模式下，政府承担的运营补贴支出责任不同。政府付费模式下，政府承担全部运营补贴支出责任;可行性缺口补助模式下，政府承担部分运营补贴支出责任;使用者付费模式下，政府不承担运营补贴支出责任。风险承担支出责任是指项目实施方案中政府承担M险带来的财政或有支出责任。通常由政府承担的法律风险、政策风险、最低需求风险以及因政府方原因导致项目合同终止等突发情况，会产生财政或有支出责任。配套投入支出责任是指政府提供的项目配套工程等其他投入责任，通常包括土地征收和整理、建设部分项目配套措施、完成项目与现有相关基础设施和公用事业的对接、投资补助、贷款贴息等。配套投入支出应依据项目实施方案合理确定。 -

(2) 支出测算。财政部门(或政府和社会资本合作中心)应当综合考虑各类支出责任的特点、情景和发生概率等因素，对项目全生命周期内财政支出责任分别进行测算。股权投资支出应当依据项目资本金要求以及项目公司股权结构合理确定。股权投资支出责任中的土地等实物投入或无形资产投入，应依法进行评估，合理确定价值。计算公式为：

股权投资支出=项目资本金X政府占项目公司股权比例 (5.2.1)

运营补贴支出应当根据项目建设成本、运营成本及利润水平合理确定，并按照不同付费模式分别测算。对政府付费模式的项目，在项目运营补贴期间，政府承担全部直接付费责任。政府每年直接付费数额包括：社会资本方承担的年均建设成本(折算成各年度现值)、年度运营成本和合理利润。计算公式为：

当年营补贴支出数额=年度运营成本X(1+合理利润率) (5.2.2)

式中：n—— 折现年数。

对可行性缺口补助模式的项目，在项目运营补贴期间，政府承担部分直接付费责任。

政府每年直接付费数额包括：社会资本方承担的年均建设成本(折算成各年度现值)、年度运营成本和合理利润，再减去每年使用者付费的数额。计算公式为：

当年营补贴支出数额=年度运营成本X(1+合理利润率)-当年使用者付费数额 (5.2.3)

式中：n—折现年数。

财政运营补贴周期指财政提供运营补贴的年数。

年度折现率应考虑财政补贴支出发生年份，并参照同期地方政府债券收益率合理确定。合理利润率应以商业银行中长期贷款利率水平为基准，充分考虑可用性付费、使用量付费、绩效付费的不同情景，结合风险等因素确定。在计算运营补贴支出时，应当充分考虑合理利润率变化对运营补贴支出的影响。在计算运营补贴支出数额时，应当充分考虑定价和调价机制的影响。风险承担支出应充分考虑各类风险出现的概率和带来的支出责任，可采用比例法、情景分析法及概率法进行测算。

1) 比例法。在各类风险支出数额和概率难以进行准确测算的情况下，可以按照项目的全部建设成本和一定时期内的运营成本的一定比例确定风险承担支出。

2) 情景分析法。在各类风险支出数额可以进行测算，但出现概率难以确定的情况下，

可针对影响风险的各类事件和变量进行“基本”、“不利”及“最坏”等情景假设，测算各类风险发生带来的风险承担支出。计算公式为：

风险承担支出数额=基本情景下财政支出数额X基本情景出现的概率+

不利情景下财政支出数额X不利情景出现的概率+

最坏情景下财政支出数额X最坏情景出现的概率 (5.2.4)

3) 概率法。在各类风险支出数额和发生概率均可进行测算的情况下，可将所有可变风险参数作为变量，根据概率分布函数，计算各种风险发生带来的风险承担支出。

配套投入支出责任应综合考虑政府将提供的其他配套投入总成本和社会资本方为此支付的费用。配套投入支出责任中的土地等实物投入或无形资产投入，应依法进行评估，合理确定价值。计算公式为：

配套投入支出数额=政府拟提供的其他投入总成本一社会资本方支付的费用

(5.2.5)

(3)能力评估。财政部门(或政府和社会资本合作中心)识别和测算单个项目的财政支出责任后，汇总年度全部已实施和拟实施的PPP项目，进行财政承受能力评估。

财政承受能力评估包括财政支出能力评估以及行业和领域平衡性评估。财政支出能力评估，是根据PPP项目预算支出责任，评估PPP项目实施对当前及今后年度财政支出的影响;行业和领域均衡性评估，是根据PPP模式适用的行业和领域范围，以及经济社会发展需要和公众对公共服务的需求，平衡不同行业和领域PPP项目，防止某一行业和领域PPP项目过于集中。

每一年度全部PPP项目需要从预算中安排的支出，占一般公共预算支出比例应当不超过10%。省级财政部门可根据本地实际情况，因地制宜地确定具体比例，并报财政部备案，同时对外公布。在进行财政支出能力评估时，未来年度一般公共预算支出数额可参照前五年相关数额的平均值及平均增长率计算，并根据实际情况进行适当调整。

“通过论证”且经同级人民政府审核同意实施的PPP项目，各级财政部门应当将其列入PPP项目目录，并在编制中期财政规划时，将项目财政支出责任纳入预算统筹安排。

PPP项目财政承受能力论证工作流程见图5.2.2。

图5.2.2PPP项目财政承受能力论证工作流程图

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