证券从业资格证

第三节　股票估值分析

一、影响股票投资价值的因素

(一)影响股票投资价值的内部因素

1.公司净资产

从理论上讲净资产应与股价保持一定比例，即净值增加，股价上涨。

2.公司盈利水平

公司的盈利水平是影响股票投资价值的基本因素之一。公司盈利增加，股票的市场价格上涨;股票价格的涨跌和公司盈利的变化可能并不同时发生。

3.公司的股利政策

股利与股票价格成正比，通常股利高，股价涨;股利低，股价跌。

4.股份分割

股份分割又称拆股，是将原有股份均等地拆成若干较小的股份。股份分割通常会刺激股价上升，往往比增加股利分配的刺激作用更大。

5.增资和减资

增资可能使每股净资产下降，因而促使股价下跌;但对业绩优良、财务结构健全、具有发展潜力的公司来说，增资意味着增加公司经营实力，股价可能会上涨。

当公司宣布减资时，多半是因为经营不善、亏损严重，需要重新整顿，所以股价会大幅下降。

6.公司资产重组

公司重组总会引起公司价值的巨大变动，因而其股价也随之产生剧烈的波动。但需要分析公司重组对公司是否有利，重组后是否会改善公司的经营状况，因为这些是决定股价变动方向的决定因素。

(二)影响股票投资价值的外部因素

1.宏观经济因素

2.行业因素

3.市场因素

证券市场上投资者对股票走势的心理预期会对股票价格走势产生重要的影响。

二、股票的绝对估值方法

主要是现金流贴现模型。

(一)现金流贴现模型的基本原理和常见形式

现金流贴现模型(DCF)是运用收入的资本化定价方法来决定普通股票内在价值的方法。常用的两类：一是红利贴现模型，二是自由现金流贴现模型。

(二)红利贴现模型(DDM)

1.一般公式

V== 其中，V——股票期初内在价值

Dt——时期t末以现金形式表示的每股股息

K——现金流的适合贴现率，即必要收益率

根据上述公式，可以引出净现值的概念。净现值(NPV)等于内在价值(V)与成本(P)之差，即：NPV=V-P= 　式中：P—在t=0时购买股票的成本。

如果NPV >0,意味着所有预期的现金流入的现值之和大于投资成本，即这种股票被低估价格，因此购买这种股票可行。

如果NPV <0,意味着所有预期的现金流入的现值之和小于投资成本，即这种股票价格被高估，因此不可购买这种股票。

2.内部收益率

内部收益率就是指使得投资净现值等于零的贴现率。

NPV=V-P=

所以，P= 　由上述公式可以解出内部收益率k*。将k*与具有同等风险水平股票的必要收益率k相比较：如果k*>k，则可以考虑购买这种股票;如果k*

股息增长率：gt=(Dt-Dt-1)/Dt-1×100%

3.零增长模型

(1)公式。假定每年支付的股利相同，股利增长率等于零，即g=0。

V= =D0 ，因为k>0，由无穷级数性质，得 　(2)内部收益率

P= =

(3)应用

零增长模型的应用似乎受到相当的限制，毕竟假定对某一种股票永远支付固定的股息是不合理的，但在特定的情况下，对于决定普通股票的价值仍然是有用的。在决定优先股的内在价值时这种模型相当有用，因为大多数优先股支付的股息是固定的。

4.不变增长模型

不变增长模型可以分为两种形式：一种是股息按照不变的增长率增长;另一种是股息以固定不变的绝对值增长。

(1)公式

V=

(2)内部收益率(K*)

P= ，其中，K—必要收益率，g—股息增长率

(3)应用

零增长模型实际上是不变增长模型的一个特例。不变增长模型是多元增长模型的基础。

5.可变增长模型

(1)公式。二元增长模型假定在时间 L以前，股息以一个不变的增长速度g1增长;在时间L后，股息以另一个不变的增长速度g2增长。在此假定下，我们可以建立二元可变增长模型：

V= = (2)内部收益率

主要采用试错法计算。思路是，首先估计一个收益率水平，将其代入可变增长模型，如果计算出在此收益率水平下股票的理论价值低于股票的市场价格，则认为估计的收益率水平高于实际的内部收益率。反复试错，逐步逼近实际的内部收益率水平。

(3)应用

从本质上来说，零增长模型和不变增长模型都可以看作是可变增长模型的特例。

(三)自由现金流贴现模型

通常，可以将自由现金流分为企业自由现金流和股东自由现金流。

1. 企业自由现金流贴现模型(了解)

(1)企业自由现金流的计算

(2)贴现率

(3)计算步骤

2. 股东自由现金流贴现模型(了解)

(1)股东自由现金流的定义与计算

(2)贴现率

(3)计算步骤

三、股票的相对估值方法

(一)市盈率估价方法

市盈率又称“价格收益比”或“本益比”，是每股价格与每股收益的比率

公式：市盈率=每股价格/每股收益

估计市盈率的方法：简单估计法、回归分析法

1.简单估计法

利用历史数据估计，分为：算术平均法、趋势调整法、回归调整法。

其中，算术平均法，是将股票各年的市盈率历史数据排成序列，剔除异常数据(过高或过低)，求取算术平均数或中间数，适用于市盈率比较稳定的股票。

2.市场决定法

分为：市场预期回报率倒数法、市场归类决定法(选取风险结构类似的公司求取市盈率的平均数)。

3.回归分析法

一般认为，市盈率与收益、股息政策、增长和风险等关系最密切。增长越快、股息越多、风险越低，则市盈率越大。它能解释某一时刻股价的表现，但很少能成功解释较长时间内市场的复杂变化。

(二)市净率估值法

公式：市净率(净资产倍率)=每股价格/每股净资产

比较：市净率用于考察长期投资(内在价值);市盈率用于考察短期投资(供求状况)。

每股净资产，又称“账面价值”，每股股票所含的实际资产价值，通常被认为是股票价格下跌的底线。每股净资产的数额越大，表明公司内部积累越雄厚，抵御外来因素影响的能力越强。正因为如此，市净率反映的是，相对于净资产，股票当前市场价格是处于较高水平还是较低水平。市净率越大，说明股价处于较高水平;反之，市净率越小，说明股价处于较低水平。

(三)市售率估值法

公式：股票价格/每股销售收入

(四)市值回报增长比

公式：市值回报增长比=市盈率/公司利润增长率

【例·单选题】 如果NPV>0，意味着所有预期的现金流入的贴现值之和(　)投资成本，即这种股票被(　)价格，因此购买这种股票(　)

A.大于 低估 可行 　B.大于 高估 不可行

C.大于 高估 可行 　D.大于 低估 不可行

『正确答案』A

【例·单选题】股票内在价值的计算方法模型中，假定股票永远支付固定股利的模型是(　)。

A.现金流贴现模型

B.零增长模型

C.不变增长模型

D.市盈率估价模型

『正确答案』B

【例·单选题】在决定优先股内在价值时，(　)相当有用。

A.零增长模型

B.不变增长模型

C.二元增长模型

D.可变增长模型

『正确答案』A

【例·多选题】下列股票模型中，较为接近实际情况的是(　)。

A.零增长模型

B.不变增长模型

C.二元增长模型

D.三元增长模型

『正确答案』CD

（责任编辑：lqh）

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