证券从业资格证

第二节　资产配置的基本方法

历史数据法和情景综合分析法

知识点一、历史数据法和情景综合分析法的主要特点

(一)历史数据法

历史数据法假定未来与过去相似，以长期历史数据为基础，根据过去的经历推测未来的资产类别收益。有关历史数据包括各类型资产的收益率、以标准差衡量的风险水平以及不同类型资产之间的相关性等数据，并假设上述历史数据在未来仍然能够继续保持。在进行预测时一般需要按照通货膨胀预期进行调整，使调整后的实际收益率与过去保持一致。

更复杂的历史数据法还可以结合不同历史时期的经济周期进行进一步分析，即考察不同经济周期状况下各类型资产的风险收益状况及相关性，结合对目前和未来一定时期内的经济趋势来预测各类型资产的风险收益状况及相关性。由此可见，不同类型的资产在特定的经济环境中具有不同的表现，而经济状况的改变将在很大程度上改变不同类型资产的绝对表现和相对表现。因此，对历史资料进行细分，可以使分析者正确地确认与未来最相关的历史资料构成，并有助于确认未来可能发生的类似经济事件和资产类别表现。

(二)情景综合分析法

与历史数据相比，情景综合分析法在预测过程中的分析难度和预测的适当时间范围不同，也要求更高的预测技能，由此得到的预测结果在一定程度上也更有价值。一般来说，情景综合分析法的预测期间在3-5年左右，这样既可以超越季节因素和周期因素的影响，能更有效地着眼于社会政治变化趋势及其对股票价格和利率的影响，也为短期投资组合决策提供了适当的视角，为战术性资产配置提供了运行空间。

运用情景综合分析法进行预测的基本步骤包括：

1.分析目前与未来的经济环境，确认经济环境可能存在的状态范围，即情景。例如，经济可能会出现的高速增长和低通货膨胀、反通货膨胀、通货紧缩、通货再膨胀、滞涨等状态。

2.预测在各种情境下，各类资产可能的收益与风险，各类资产之间的相关性。例如，利息率、股票价格、持有期回报率等。

3.确定各情景发生的概率。

4.以情景发生的概率为权重，通过加权平均的方法估计各类资产的收益与风险。

例题：

情景综合分析法的预测期间在( )年左右。

A、 3～4

B、 3～5

C、 2～4

D、 2～5

【正确答案】 B

知识点二、两种方法在资产配置过程中的运用

(一)确定投资者的风险承受能力

风险可以被定义为投资过程中任何不利后果的可能性。对于不同投资者来说，只有那些可能导致长期策略发生变动的风险才是真正不受欢迎的。因此，资产管理人和投资者都必须明确哪些风险所导致的结果是不能容忍的，而除此之外的风险结果应该被有耐心的投资者所容忍。一般而言，划分系统风险和非系统风险采用的是历史数据法。

资产管理中最重要的一条规则就是在投资者的风险承受能力范围内运作。在确定资产配置之前，应该衡量投资者的风险承受能力。

采用历史数据分析方法，一般将投资者分为风险厌恶、风险中性和风险偏好三种类型。不同类型客户对不同风险的容忍和承受能力是不同的，其中包括投资组合的波动性、资产与负债的波动性是否能够匹配、组合实际收入的波动性等。一般情况下假设投资者是风险厌恶者，则投资的风险和收益之间存在的正相关关系，形成无差异曲线(如图12-2所示)。

明确了风险和收益的正相关关系之后，资产管理者必须进一步确定和量化风险。可采用的方法包括方差度量法、收益预期范围度量法和下跌概率法。其中，方差度量法是最常见、最简便的风险度量方法。确定方差的主要方法包括历史数据法和情景综合分析法。

1.历史数据法。

1 n -

σ2=──Σ(Rt-R)2

N t=1

2.情景综合分析法。

n

α2=Σ 1{[Ri-E(R)2].Pi}

t=1

很显然，能够容忍投资组合的波动，或者愿意承担盈余波动的投资者将有机会选择更高收益的资产类别，从而提高长期收益，降低长期商业成本。

例题：采用历史数据分析方法，一般将投资者分为( )型。

A.风险厌恶

B.风险中性

C.风险偏好

D.流动性偏好

答案：ABC

(二)确定资产类别收益预期

确定资产类别收益预期的主要方法包括历史数据法和情景综合分析法两类。

1.历史数据法

─ 1 n

R=──ΣRt

N t=1

2.情景综合分析法。

n

E(R)=ΣRt.Pi

t=1

知识点四、构造最优投资组合

在确定资产类别收益预期的基础上，可以计算不同资产类别之间的相关程度以及不同资产之间投资收益率的相关程度(即计算期望收益率、协方差和相关系数)。资产管理人还可以在每一风险水平上计算能够取得最高收益的投资组合的构成，即构成资本资产定价模型中的有效市场前沿。

在考虑投资者的风险承受能力之后，资产管理人就可以确定能够带来最有风险与收益的投资组合。风险承受能力较高的投资者将选择较高风险的投资组合，他们为了获得较高的回报率而愿意容忍有较高的概率不能实现特定收益的最低回报率。另一方面，风险承受能力较低的投资者将选择较低风险的投资组合，他们可能对实现特定收益的最低回报率更为关注。

(一)确定不同资产投资之间的相关程度

1.历史数据法。

1 n - -

COV(1,2)=──Σ(Rt,1-R1)(Rt,2-R2)

N t=1

2.情景综合分析法。

n

COV(1,2)=Σ{pi.[Ri,1-E(R1) [Ri,2-E(R2)]}

i=1

(二)确定不同资产投资之间的投资收益率相关程度

COV(1,2)

ρ1,2=──────

σ1.σ2

当ρ1,2=+1时，说明两种资产的投资收益情况呈完全正相关关系，E(R)落在L线上;

当ρ1,2=-1时，说明两种资产的投资收益情况呈完全负相关关系，E(R)落在BC和CA上;

当ρ1,2=0时，说明两种资产的投资收益之间没有任何相关关系。

一般情况下，ρ∈(-1,1)且≠0，即所有资产均为风险资产，E(R)落在曲线AB上(见图12-3)

(三)确定有效市场前沿

明确了单一资产的投资收益率、风险状况这两者之间的相关程度以及与收益的相关关系，则可计算资产组合的期望收益率和风险，从而确定有效市场前沿。具体计算方法如下：

1.计算组合的期望收益率：

E(R)=W1E(R1)+W2E(R2)

2.计算资产配置的风险

2 2 2 2 2

σρ=W1σ1+W2σ+2W1W2σ1σ2ρ1,2

。

3.确定有效市场前沿。

在确定了资产组合的投资风险、期望收益率以及不同资产之间的投资收益相关度以后，必须对所有组合进行检验，找到在同一风险水平下能够令期望投资收益率最大化的资产组合，或者是在同一期望收益率下风险最小的资产组合。所有满足这一要求的资产组合形成了有效市场前沿线。

需要指出的是，上述构造最优资产组合的过程是只考虑资产类别范围时的过程，而对于那些有负债(如养老金计划等)的机构来说，在通过资产配置构建投资组合适应同时考虑负债。不同的负债特征可能会影响最终的配置结果。这一过程也被称为资产与负债最优化过程。

（责任编辑：lqh）

共4页,当前第2页  第一页  前一页  下一页