一级造价工程师

第二节投资方案经济效果评价

一、经济效果评价的内容及指标体系

(一)经济效果评价的内容

经济效果评价是指对评价方案计算期内各种有关技术经济因素和方案投入与产出的有关财务、经济资料数据进行调查、分析、预测，对方案的经济效果进行计算、评价，分析比较各方案的优劣，从而确定和推荐最佳方案的过程。

投资方案经济效果评价的内容主要包括盈利能力分析、偿债能力分析、财务生存能力分析和抗风险能力评价。

(1)盈利能力分析。分析和测算投资方案计算期的盈利能力和盈利水平。

(2)偿债能力分析。分析和测算投资方案偿还借款的能力。

(3)财务生存能力分析。分析和测算投资方案各期的现金流量，判断投资方案能否持续运行。财务生存能力是非经营性项目财务分析的主要内容。

(4)抗风险能力分析。分析投资方案在建设期和运营期可能遇到的不确定性因素和随机因素对项目经济效果的影响程度，考察项目承受各种投资风险的能力。

(二)经济效果评价的基本方法

经济效果评价是工程经济分析的核心内容，其目的在于确保决策的正确性和科学性，避免或最大限度地减少投资方案的风险，明了投资方案的经济效果水平，最大限度地提高项目投资的综合经济效益。

经济效果评价的基本方法包括确定性评价方法和不确定性评价方法。对同一投资方案而言，必须同时进行确定性评价和不确定性评价。

按是否考虑资金时间价值，经济效果评价方法又可分为静态评价方法和动态评价方法。静态评价方法是不考虑资金时间价值，其最大特点是计算简便，适用于方案的初步评价，或对短期投资项目进行评价，以及对于逐年收益大致相等的项目评价。动态评价方法考虑资金时间价值，能较全面地反映投资方案整个计算期的经济效果。因此，在进行方案比较时，一般以动态评价方法为主。

(三)经济效果评价指标体系

投资方案经济效果评价指标不是唯一的，根据不同的评价深度要求和可获得资料的多少，以及项目本身所处的条件不同，可选用不同的评价指标，这些指标有主有次，可以从不同侧面反映投资方案的经济效果。

根据是否考虑资金时间价值，可分为静态评价指标和动态评价指标，如图4.2.1所示。

经济效果评价指标还可以分为时间性指标、价值性指标和比率性指标。

1.投资收益率

投资收益率是指投资方案达到设计生产能力后一个正常生产年份的年净收益总额与方案投资总额的比率。它是评价投资方案盈利能力的静态指标，表明投资方案正常生产年份中，单位投资每年所创造的年净收益额。对运营期内各年的净收益额变化幅度较大的方案，可计算运营期年平均净收益额与投资总额的比率。

(1)计算公式：

(2)评价准则。将计算出的投资收益率(R)与所确定的基准投资收益率(Re)进行比较：

1)若R≥Re则方案在经济上可以考虑接受;

2)若R

(3)投资收益率的应用指标。根据分析目的的不同，投资收益率又可分为：总投资收益率(ROI)和资本金净利润率(ROE)。

1)总投资收益率(ROI)。表示项目总投资的盈利水平。

式中：EBJT——项目达到设计生产能力后正常年份的年息税前利润或运营期内年平均息税前利润;

TI——项目总投资。

总投资收益率高于同行业的收益率参考值，表明用总投资收益率表示的项目盈利能力 满足要求。

2)资本金净利润率(ROE)。表示项目资本金的盈利水平。

式中：NP——项目达到设计生产能力后正常年份的年净利润或运营期内年平均净利润;

EP——项目资本金。

资本金净利润率高于同行业的净利润率参考值，表明用项目资本金净利润率表示的项目盈利能力满足要求。

(4)投资收益率指标的优点与不足。投资收益率指标的经济意义明确、直观，计算简 便，在一定程度上反映了投资效果的优劣，可适用于各种投资规模。但不足的是，没有考虑投资收益的时间因素，忽视了资金时间价值的重要性;指标计算的主观随意性太强，换句话说，就是正常生产年份的选择比较困难，如何确定带有一定的不确定性和人为因素。因此，以投资收益率指标作为主要的决策依据不太可靠。

2.投资回收期

投资回收期是反映投资方案实施以后回收初始并获取收益能力的重要指标，分为静态投资回收期和动态投资回收期。

(1)静态投资回收期。静态投资回收期是在不考虑资金时间价值的条件下，以项目的净收益回收其全部投资所需要的时间。投资回收期可自项目建设开始年算起，也可自项目投产年开始算起，但应予以注明。

1)计算公式。自建设开始年算起，投资回收期Pt (以年表示)的计算公式如下：

式中：——静态投资回收期;

(CI—CO)t——第t年净现金流量。

静态投资回收期可根据现金流量表计算，其具体计算又分以下两种情况：

①项目建成投产后各年的净收益(即净现金流量)均相同，则静态投资回收期的计算 公式可简化如下：

式中：

TI——项目总投资;

A——每年净收益，.即A = (CI—CO),。

②项目建成投产后各年的净收益不相同，则静态投资回收期可根据累计净现金流量求得(如图4.2.2所示)，也就是在现金流量表中累计净现金流量由负值转向正值之间的年份。其计算公式为：

2)评价准则。将计算出的静态投资回收期(pt)与所确定的基准投资回收期(Pe)进行比较：

①若Pt≤Pe，表明项目投资能在规定的时间内收回，则项目(或方案)在经济上可 以考虑接受;

②若Pt>Pe,则项目(或方案)在经济上是不可行的。

(2)动态投资回收期。动态投资回收期是将投资方案各年的净现金流量按基准收益率 折成现值之后，再来推算投资回收期，这是它与静态投资回收期的根本区别。动态投资回 收期就是投资方案累计现值等于零时的时间(年份)。

动态投资回收期的表达式为：

式中：

——动态投资回收期; .

ic——基准收益率。

在实际应用中，可根据项目现金流量表用下列近似公式计算：

按静态分析计算的投资回收期较短，决策者可能认为经济效果尚可以接受。但若考虑资金时间价值，用折现法计算出的动态投资回收期，要比用传统方法计算出的静态投资回收期长些，该方案未必能被接受。

(3)投资回收期指标的优点和不足。投资回收期指标容易理解，计算也比较简便;项目投资回收期在一定程度上显示了资本的周转速度。显然，资本周转速度越快，回收期越短，风险越小，盈利越多。这对于那些技术上更新迅速的项目或资金相当短缺的，项目或未来情况很难预测而投资者又特别关心资金补偿的项目进行分析是特别有用的。但不足的是，投资回收期没有全面考虑投资方案整个计算期内的现金流量，即：只间接考虑投资回收之前的效果，不能反映投资回收之后的情况，即无法准确衡量方案在整个计算期内的经济效果。

3.偿债能力指标

(1)利息备付率。利息备付率也称已获利息倍数，是指投资方案在借款偿还期内的息税前利润(EBJT)与当期应付利息(PI)的比值。利息备付率从付息资金来源的充裕性角度反映投资方案偿付债务利息的保障程度。

1)计算公式：

式中：EBIT——息税前利润;

PI——计入总成本费用的应付利息。

2)评价准则。利息备付率应分年计算。利息备付率越高，表明利息偿付的保障程度越高。利息备付率应大于1，并结合债权人的要求确定。

(2)偿债备付率。偿债备付率(DSCR)是指投资方案在借款偿还期内各年可用于还本付息的资金(EBITDA—TAX)与当期应还本付息金额(PD)的比值。偿债备付率表 示可用于还本付息的资金偿还借款本息的保障程度。

1)计算公式：

式中：

EBITDA——息税前利润加折旧和摊销;

TAX——企业所得税;

PD——应还本付息金额。包括还本金额和计入总成本费用的全部利息。融 资租赁费用可视同借款偿还。运营期内的短期借款本息也应纳人计 算。

如果项目在运营期内有维持运营的投资，可用于还本付息的资金应扣除维持运营的投 资。

2)评价准则。偿债备付率应分年计算。偿债备付率越高，表明可用于还本付息的资 金保障越高。偿债备付率应大于1，并结合债权人的要求确定。

(3)资产负债率。资产负债率(LOAR)是指投资方案各期末负债总额(TL)与资 产总额(TA)的比率。计算公式为：

式中：

TL——期末负债总额;

TA——期末资产总额。

适度的资产负债率，表明企业经营安全、稳健，具有较强的筹资能力，也表明企业和 债权人的风险较小。对该指标的分析，应结合国家宏观经济状况、行业发展前景、企业所 处的竞争环境状况等具体条件确定。

4.净现值

净现值(Net Present Value, NPV)是反映投资方案在计算期内获利能力的动态评价 指标。投资方案的净现值是指用一个预定的基准收益率(或设定的折现率)ic。分别将整个计算期内各年所发生的净现金流量都折现到投资方案开始实施时的现值之和。

(1)计算公式：

式中：

NPV——净现值;

(CI—CO)t—第t年的净现金流量(应注意“+”、“-”号);

ic——基准收益率;

n——投资方案计算期。

(2)评价准则。净现值是评价项目盈利能力的绝对指标。

1)当方案的NPV≥0时，说明该方案能满足基准收益率要求的盈利水平，故在经济上是可行的;

2)当方案的NPV<0时，说明该方案不能满足基准收益率要求的盈利水平，故在经济上是不可行的。

(3)净现值指标的优点与不足。净现值指标考虑了资金的时间价值，并全面考虑了项目在整个计算期内的经济状况;经济意义明确直观，能够直接以金额表示项目的盈利水平;判断直观。但不足之处是，必须首先确定一个符合经济现实的基准收益率，而基准收益率的确定往往是比较困难的;而且在互斥方案评价时，净现值必须慎重考虑互斥方案的寿命，如果互斥方案寿命不等，必须构造一个相同的分析期限，才能进行方案比选。此外，净现值不能反映项目投资中单位投资的使用效率，不能直接说明在项目运营期各年的经营成果。

(4)基准收益率^的确定。基准收益率也称基准折现率，是企业或行业或投资者以动态的观点所确定的、可接受的投资方案最低标准的收益水平。它表明投资决策者对项目资金时间价值的估价，是投资资金应当获得的最低盈利率水平，是评价和判断投资方案在经济上是否可行的依据。

基准收益率的确定一般以行业的平均收益率为基础，同时综合考虑资金成本、投资风险、通货膨胀以及资金限制等影响因素。对于政府投资项目，进行经济评价时使用的基准收益率是由国家组织测定并发布的行业基准收益率;非政府投资项目，可由投资者自行确定基准收益率。确定基准收益率时应考虑以下因素：

1)资金成本和机会成本(i1)。资金成本是为取得资金使用权所支付的费用。项目投资后所获利润额必须能补偿资金成本，然后才能有利可言。因此，基准收益率不应小于资金成本，否则便无利可图。投资的机会成本是指投资者将有限的资金用于除拟建项目以外的其他投资机会所能获得的最好收益。显然，基准收益率应不低于单位资金成本和单位投资的机会成本，这样才能使资金得到最有效的利用。这一要求可用下式表达：

ic≥i1=max{单位资本金成本，单位投资机会成本} (4.2.13)

①当项目完全由企业自有资金投资时，可参考行业基准收益率;可以理解为一种资金的机会成本。

②当项目投资由自有资金和贷款组成时，最低收益率不应低于行业基准收益率与贷款利率的加权平均收益率。如果有几种不同的贷款时，贷款利率应为加权平均贷款利率。

2)投资风险(i2)。在整个项目计算期内，有可能发生难以预料的环境变化，使投资者要冒着一定风险进行决策。因此，在确定基准收益率时，仅考虑资金成本、机会成本因素是不够的，还应考虑风险因素。通常，以一个适当的风险贴补率来提高值。即以一个较高的收益水平来补偿投资者所承担的风险，风险越大，贴补率越高。为此，投资者自然就要求获得较高的利润，否则，不会去冒风险的。为了限制对风险大、盈利低的项目进行投资，可以采取提高基准收益率的办法来进行投资方案的经济评价。

3)通货膨胀(i3)。在通货膨胀影响下，各种材料、设备、房屋、土地的价格以及人工费都会上升。为反映和评价出拟建项目未来的真实经济效果，在确定基准收益率时，应考虑通货膨胀因素。若项目现金流量是按当年价格预测估算的，则应以年通货膨胀率i3修正ic值;若项目的现金流量是按基准年不变价格预测估算的，预测结果已排除通货膨胀因素的影响，就不再重复考虑通货膨胀的影响而去修正L值。

综合以上分析，基准收益率的确定如下：

①当按当年价格预测项目现金流量时，

ic=(1+i1)(1+i2)(1+i3)-1≈i1+i2+i3 (4.2.14)

②当按不变价格预测项目现金流量时，

ic=(1+i1)(1+i2)-1≈i1+i2 (4.2.15)

上述近似处理的条件是A、z2、i3均为小数。

总之，资金成本和机会成本是确定基准收益率的基础，投资风险和通货膨胀是确定基准收益率必须考虑的影响因素。

5.净年值

净年值(Net Annual Value，NAV)又称等额年值、等额年金，是以一定的基准收益率将项目计算期内净现金流量等值换算而成的等额年值。它与前述净现值的相同之处是，两者都要在给出基准收益率的基础上进行计算;不同之处是，净现值将投资过程的现金流量换算为基准期的现值，而净年值则是将该现金流量换算为等额年值。由于同一现金流量的现值和等额年值是等价的(或等效的)，因此，净现值法与净年值法在方案评价中能得出相同的结论。而在多方案评价时，特别是各方案的计算期不相同时，应用净年值比净现值更为方便。

(1)计算公式。净年值的计算公式为：

或

NAV=NPV(A/P,ic,n) (4.2.17)

式中：

(A/P，ic，n)——资丰回收系数。

(2)评价准则。由于(A/P，ic，n)>0，由式(4.2.17)可知，NAV与JVPV总是同为正或同为负，故NAV与NPV在评价同一个项目时的结论总是一致的，其评价准则是： '

1) NAV≥0时，则投资方案在经济上可以接受;

2)NAV<0时，则投资方案在经济上应予拒绝。

6.内部收益率

内部收益率(Internal Rateof Return,IRR)是使投资方案在计算期内各年净现金流量的现值累计等于零时的折现率。即在该折现率时，项目的现金流人现值和等于其现金流出的现值和。

内部收益率容易被人误解为是项目初期投资的收益率。事实上，内部收益率的经济含义是投资方案占用的尚未回收资金的获利能力，它取决于项目内部。现举例说明如下： .

.【例4.2.1】某投资方案的现金流量见表4.2.1，其内部收益率IRR=20%。

由于已提走的资金是不能再生息的，因此，设Ft为第t期末尚未回收的投资余额，F0即是项目计算期初的投资额A0。显然，只要在本周期内取得复利利息i×Ft-1，则第t期末的未回收投资余额为：

Ft= Ft-1 (1 +i) + At (4. 2. 18)

将i =IRR= 20%代入式(4. 2.17),计算出表4. 2. 2所示项目的未回收投资在计算期 内的恢复过程。与表4. 2. 2相对应的现金流量图如图4. 2. 3所示。

由此可见，项目的内部收益率是项目到计算期末正好将未收回的资金全部收回来的折 现率，是项目对贷款利率的最大承担能力。

从上述项目现金流量在计算期内的演变过程可发现，在整个计算期内，未回收投资 F,始终为负，只有计算期末的未回收投资Fn= 0。因此，可将内部收益率定义为：在项目 的整个计算期内，如果按利率i=i*计算，始终存在未回收投资，且仅在计算期终了时， 投资才恰好被完全收回，即:

Ft(i*)≤0(t=0，1，2，3···，n-1) (4.2.19)

Fn(i*)=0(t=n) (4.2.20)

于是，i*便是项目的内部收益率。这样，内部收益率的经济含义就是使未回收投资余额及其利息恰好在项目计算期末完全收回的一种利率，也是项目为其所占有资金(不含逐年已回收可作他用的资金)所提供的盈利率。

在项目计算期内，由于项目始终处于“偿付”未被收回的投资的状况，内部收益率指标正是项目占用的尚未回收资金的获利能力。它能反映项目自身的盈利能力，其值越高，方案的经济性越好。因此，在工程经济分析中，内部收益率是考察项目盈利能力的主要动态评价指标。

由于内部收益率不是初始投资在整个计算期内的盈利率，因而它不仅受项目初始投资规模的影响，而且受项目计算期内各年净收益大小的影响。

对具有常规现金流量(即在计算期内，开始时有支出而后才有收益，且方案的净现金流量序列的符号只改变一次的现金流量)的投资方案，其净现值的大小与折现率的高低有直接的关系。若已知某投资方案各年的净现金流量，则该方案的净现值就完全取决于所选用的折现率。即净现值是折现率的函数，其表达式如下：

工程经济中常规投资项目的净现值函数曲线在-1

按照净现值的评价准则，只要NPV(i)≥0，方案或项目就可接受，但由于NPV(i)是i的递减函数，故折现率定得越高，方案被接受的可能性就越小。显然，i可以大到使NPV(i)=0,这时NPV(i)曲线与横轴相交，i达到了其临界值i*可以说，i*是净现值评价准则的一个分水岭，i*即为内部收益率其实质就是使投资方案在计算期内各年净现金流量的现值累计等于零时的折现率。

(1)计算公式。对常规投资项目，内部收益率就是净现值为零时的收益率，其数学表达式为：

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