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第二节工程项目融资

项目融资有广义和狭义两种理解。广义上讲，项目融资就是指“为项目而融资”，包括新建项目、收购现有项目或对现有项目进行债务重组等。狭义的项目融资则是指一种有限追索(极端情况下为无追索)的融资活动，是以项目的资产、预期收益、预期现金流量等作为偿还贷款的资金来源。

一、项目融资的特点和程序

(一)项目融资的特点

与传统的贷款方式相比，项目融资有其自身的特点，在融资出发点、资金使用的关注点等方面均有所木同。项目融资主要具有项自导向、有限追索、风险分担、非公司负债型融资、信用结构多样化、融资成本高、可利用税务优势的特点。

1. 项目导向

与其他融资过程相比，项.目融资主要以项目的资产、预期收益、预期现金流等来安排融资，而不是以项目的投资者或发起人的资信为依据。债权人在项目融资过程中主要关注的是项目在贷款期间能够新产生多少现金流量用于还款，能够获得的贷款数量、融资成本的高低以及融资结构的设计等都是与项目的预期现金流量和资产价值紧密联系在一起的。

由于以项目为导向，有些对于投资者很难借到的资金可利用项目来安排，有些投资者很难得到的担保条件可通过组织项目融资来实现。因而，采用项目融资与传统融资方式相比较，一般可以获得较高的贷款比例，某些项目甚至可以做到100%的融资。由于项目导向，项目融资的贷款期限可以根据项目的具体需要和项目的经济生命期来安排设计，可以比一般商业贷款期限长，有的项目贷款期限可长达20年之久。

2. 有限追索

追索是指在借款人未按期偿还债务时贷款人要求借款人有以除抵押资产之外的其他资产偿还债务的权利。在某种意义上，贷款人对项目借款人的追索形式和程度是区分融资是属于项目融资还是属于传统形式融资的重要标志。对于后者，贷款人为项目借款人提供的是完全追索形式的贷款，即贷款人更主要依赖的是借款人自身的资信情况，而不是项目的预期收益;而前者，作为有限追索的项目融资，贷款人可以在贷款的某个特定阶段(例如项目的建设期和试生产期)对项目借款人实行追索，或者在一个规定的范围内(这种范围包括金额和形式的限制)对项目借款人实行追索，除此之外，无论项目出现任何问题，贷款人均不能追索到项目借款人除该项目资产、现金流量以所承担的义务之外的任何形式的财产。

有限追索的极端是“无追索”，即融资百分之百地依赖于项目的预期收益，在融资的任何阶段，贷款人均不能追索到项目借款人除项目之外的资产。然而，在实际工作中是很难获得这样的融资结构的。

有限追索融资的实质是由于项目本身的经济强度还不足以支撑一个“无追索”的结构，因而还需要项目的借款人在项目的特定阶段提供一定形式的信用支持。追索的程度则是根据项目的性质，现金流量的强度和可预测性，项目借款人在这个产业部门中的经验、

信誉以及管理能力，借贷双方对未来风险的分担方式等多方面的综合因素通过谈判确定的。就一个具体项目而言，由于在不同阶段项目风险程度及表现形式会发生变化，因而贷款人对“追索”的要求也会随之相应调整。例如，贷款人通常会要求项目借款人承担项目建设期的全部或大部分风险，而在项目进入正常生产阶段之后，可以同意只将追索局限于项目资产及项目的现金流量。

3. 风险分担

项目融资在风险分担方面具有投资风险大、风险种类多的特点，此外，由于建设项目的参与方较多，可以通过严格的法律合同实现风险的分担。为了实现项目融资的有限追索，对于与项目有关的各种风险要素，需要以某种形式在项目投资者(借款人)与项目开发有直接或间接利益关系的其他参与者和贷款人之间进行分担。一个成功的项目融资结构应该是在项目中没有任何一方单独承担起全部项目债务的风险责任。在组织项目融资的过程中，项目借款人应该学会如何去识别和分析项目的各种风险因素，确定自己、贷款人以及其他参与者所能承受风险的最大能力及可能性，充分利用与项目有关的一切可以利用的优势，最后设计出对投资者具有最低追索的副!资结构。一旦融资结构建立之后，任何一方都要准备承担任何未能预料到的风险。

4. 非公司负债型融资

项目融资通过对其投资结构和融资结构的设计，可以帮助投资者(借款人)将贷款安排成为一种非公司负债型的融资。

公司的资产负债表是反映一个公司在特定日期财务状况的会计报表，所提供的主要财务信息包括：公司所掌握的资源、所承担的债务、偿债能力、股东在公司里所持有的权益以及公司未来的财务状况变化趋向。非公司负债型融资，亦称为资产负债表之夕卜的融资，是指项目的债务不表现在项目投资者(即实际借款人)的公司资产负债表中负债栏的一种融资形式。最多，这种债务只以某种说明的形式反映在公司资产负债表的注释中。

根据项目融资风险分担原则，贷款人对于项目的债务追索权主要被限制在项目公司的资产和现金流量中，项目投资者(借款人)所承担的是有限责任，因而有条件使融资被安排成为一种不需要进人项目投资者(借款人)资产负债表的贷款形式。

非公司负债型融资对于项目投资者的价值在于使得这些公司有可能以有限的财力从事更多的投资，同时将投资的风险分散和限制在更多的项目之中。一个公司在从事超过自身资产规模的项目投资，或者同时进行几个较大的项目开发时，这种融资方式的价值就会充分体现出来。大型的工程项目，一般建设周期和投资回收周期都比较长，对于项目的投资者而言，如果这种项目的贷款安排全部反映在公司的资产负债表上，很有可能造成公司的资产负债比失衡，超出银行通常所能接受的安全警戒线，并且这种状况在很长的一段时间内可能无法获得改善。公司将因此而无法筹措新的资金，影响未来的发展能力。采用非公司负债型的项目融资则可以避免这一问题。项目融资这一特点的重要性，过去并没有被我国企业所完全理解和接受。但是，随着国内市场逐渐与国际市场接轨，国内公司，恃别是以在国际资金市场融资作为主要资金来源的公司，这一特点将会变得越来越重要和有价值，具有较好的资产负债比的企业，在筹集资金和企业资信等级评定方面会有更强的竞争力。

5. 信用结构多样化

在项目融资中，用于支持贷款的信用结构的安排是灵活的和多样化的，一个成功的项目融资，可以将贷款的信用支持分配到与项目有关的各个关键方面。典型的做法包括以下几个方面：

(1) 在市场方面，可以要求对项目产品感兴趣的购买者提供一种长期购买合作为融资的信用支持(这种信用支持所能起到的作用取决于合同的形式和购买者的资信)。资源性项目的开发受到国际市场的需求、价格变动的影响很大，能否获得一个稳定的、合乎贷款银行要求的项目产品长期销售合同往往成为能否成功组织项目融资的关键。

(2) 在工程建设方面，为了减少风险，可以要求工程承包公司提供固定价格、固定工期的合同，或“交钥匙”工程合同，可以要求项目设计者提供工程技术保证等。

(3) 在原材料和能源供应方面，可以要求供应方在保证供应的同时，在定价上根据项目产品的价格变化设计一定的浮动价格公式，保证项目的最低收益。

上述这些做法，都可以成为项目融资强有力的信用支持，提高项目的债务承受能力，减少融资对投资者(借款人)资信和其他资产的依赖程度。

6. 融资成本较高

与传统的融资方式比较，项目融资的一个主要问题，是相对筹资成本较高，组织融资所需要的时间较长。项目融资涉及面广，结构复杂，需要做好大量有关风险分担、税收结构、资产抵押等一系列技术性的工作，筹资文件比一般公司融资往往要多出几倍，需要几十个甚至上百个法律文件才能解决问题。这必然造成两方面的后果：

(1) 组织项目融资花费的时间要长一些，通常从开始准备到完成整个融资计划需要3?6个月的时间(贷款金额大小和融资结构复杂程度是决定安排融资时间长短的重要因素)，有些大型项目融资甚至可以拖上几年的时间。这就要求所有参加这一工作的各个方面都有足够的耐心和合作精神。

(2) 项目融资的大量前期工作和有限追索性质，导致融资的成本要比传统融资方式高。融资成本包括融资的前期费用和利息成本两个主要组成部分。

融资的前期费用与项目的规模有直接关系，一般占贷款金额的0.5%?2%，项目规模越小，前期费用所占融资总额的比例就越大;项目融资的利息成本一般要高出同等条件公司贷款的0.3%?1.5%,其增加幅度与贷款银行在融资结构中承担的风险有关，合理的融资结构和较强的合作伙伴在管理、技术和市场等方面的优势可以提高项目的经济强度，从而降低较弱合作伙伴的相对融资成本。

项目融资的这一特点限制了其使用范围。在实际操作中，除了需要分析项目融资的优势之外，也必须考虑项目融资的规模经济效益问题。

7. 可以利用税务优势

追求充分利用税务优势降低融资成本，提高项目的综合收益率和偿债能力，是项目融资的一个重要特点。这一问题贯穿于项目融资的各个阶段、各个组成部分的设计之中。

所谓充分利用税务优势，是指在项目所在国法律允许的范围内，通过精心设计的投资结构、融资模式，将所在国政府对投资的税务鼓励政策在项目参与各方中最大限度地加以分配和利用，以此降低筹资成本、提高项目的偿债能力。这些税务政策随国家不同、地区的不同而变化，通常包括加速折旧、利息成本、投资优惠以及其他费用的抵税法规等。

(二)项目融资程序

从项目投@决策开始，至选择项目融资方式为项目建设筹措资金，一直到最后完成该项目融资为止，项目融资大致可分为五个阶段：投资决策分析、融资决策分析、融资结构设计、融资谈判及融资执行。每一阶段的主要工作如图5.2.1所示。

1.投资决策分析

在进行项目投资决策之前，投资者需要对一个项目进行相当周密的投资决策分析，投资决策分析的结论是投资决策的主要依据。这些分析包括宏观经济形势的趋势判断，项目的行业、技术和市场分析，以及项目的可行性研究等标准内容。一旦投资者做出投资决策，随后首要工作就是确定项目的投资结构，项目的投资结构与将要选择的融资结构和资金来源有着紧密的关系。此外，在很多情况下，项目投资决策也是与项目能否融资以及如何融资密切联系的。投资者在决定项目投资结构时需要考虑的因素很多，主要包括项目的产权形式、产品分配形式、债务责任、决策程序、现金流量控制、会计处理和税务结构等方面的内容。投资结构的选择将影响到项目融资的结构和资金来源的选择;反过来，项目融资结构的设计也会对投资结构的安排做出调整。

2. 融资决策分析

这一阶段的主要内容是项目投资者将决定采用何种融资方式为项目开发筹集资金。项目建设是否采用项目融资方式主要取决于项目的贷款数量、时间、融资费用、债务责任分担以及债务会计处理等方面的要求。如果决定选择项目融资作为筹资手段，投资者就需要聘请融资顾问，如投资银行、财务公司或者商业银行中的项目融资部门。融资顾问在明确融资的具体任务和目标要求后，开始研究和设计项目的融资结构。

3. 融资结构设计

这一阶段的一个重要步骤是对与项目有关的风险因素进行全面的分析、判断和评估，确定项目的债务承受能力和风险，设计出切实可行的融资方案和抵押保证结构。项目融资的信用结构的基础是由项目本身的经济强度以及与之有关的各个利益主体与项目的契约关系和信用保证构成的。项目融资结构以及相应的资金结构的设计和选择，必须全面地反映投资者的融资战略要求和考虑。

4. 融资谈判

在项目融资方案初步确定以后，项目融资进入谈判阶段。首先，融资顾问将选择性地向商业银行或其他一些金融机构发出参加项目融资的建议书，组织银团贷款，并起草项目融资的有关文件。随后，便可以与银行谈判。在谈判中，法律顾问、融资顾问和税务顾问将发挥很重要的作用。他们一方面可以使投资者在谈判中处于有利地位，保护投资者利益;另一方面又可以在谈判陷入僵局时，及时、灵活地采取有效措施，使谈判沿着有利于投资者利益的方向进行。

融资谈判不会一蹴而就，在谈判中，要对有关的法律文件做出修改，有时会涉及融资结构或资金来源的调整问题，也有时会对项目的投资结构做出修改，以满足贷款银团.的要求。通过对融资方案的反复设计、分析、比较和谈判，最后选定一个既能在最大限度上保护项目投资人的利益，又能为贷款银行所接受的融资方案。其中包括选择银行、发出项目融资建议书、组织贷款银团、起草融资法律文件、融资谈判等。

5.融资执行

当正式签署了项目融资的法律文件以后，项目融资就进人执行阶段。在项目建设阶段，贷款银团通常将委派融资顾问为经理人，经常性地监督项目的进展情况，根据资金预算和项目建设进度表安排贷款。在项目的试生产阶段，贷款银团的经理人将监督项目的试生产(运行)情况，将项目的实际生产成本数据及有关技术指标与融资文件上规定的相应数据与指标对比，确认项目是否已达到了融资文件规定的有关标准。在项目的正常运行阶段，贷款银团的经理人将根据融资文件的规定，参与部分项目的决策程序，管理和控制项目的贷款投放和部分现金流量。除此之外，贷款银团的经理人也会参与一部分的生产经营决策，并经常帮助投资者加强对项目风险的控制与管理。

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（责任编辑：zyc）

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