证券从业资格证

第二节 债券价值分析

要点一(债券评级)

一、基本概念

债券评级是指以企业或经济主体发行的有价债券为对象进行的信用评级，包括履约还本付息意愿和偿还能力等要素。

二、常见体系

1.知名机构：标准普尔、穆迪和惠誉等国际机构，中国主要包括大公国际、中诚信等。

2.等级设置：比如标准普尔，主要分为AAA、AA……DDD;国内AAA、从……C。

要点二 (估价原理)

一、债券现金流的确定

1.债券面值和票面利率：票面利率越低，市场利

率提高时，债券增值潜力越大。

2.计息付息间隔：我国为1年，欧美多为半年。

3.嵌入式期权条款：

(1)内容：提前赎回权、提前返售权、转股权、

转股修正权、偿债基金条款等。

(2)影响：条款利于发行人，会降低价值;反之则相反。

4.税收待遇：免税债券到期收益率较低，比如在美国的地方政府债券，在中国的国债或国库券。

5.其他因素：付息方式和币种等都会对债券价值评估产生影响。

二、债券贴现率的确定

1.含义：投资者对该债券所要求的最低报酬率，也即必要报酬率。

2.公式：

债券必要报酬率=真实无风险利率+预期通货膨胀率+风险溢价

3.因素：即债券贴现率的影响因素。

(1)真实无风险利率：指真实资本的无风险回报率，理论上取决于社会资本平均回报率。

(2)预期通货膨胀率：对未来通胀率的估计值。

(3)风险溢价：违约、流动性、汇率等风险。

要点三 (债券报价与实付价格)

一、报价形式

1.全价报价：债券报价就是买卖双方的实际支付价格，优点是简便直观，缺点是混淆了债券价格涨跌的真实原因。

2.净价报价：债券报价加上自上次以来的累积应付利息，优点是剔除了利息累积因素，能更好地反映债券价格波动，缺点是买卖双方还需要计算实际支付价格。

二、利息计算

1.短期债券：全年360天，利息累计天数则分为按实际天数计算和按月30天计算。

2.中长期付息债券：我国交易所市场对付息债券的计息规定为，全年天数为365天，累积利息天数“按实际天数计算，算头不算尾、闰年2月29日不计息。3.贴现式债券：按实际天数计算累计利息，并且闰年2月29日也计息。

4.贴现式债券利息计算公式：

5.案例：

2008年1月l0日，财政部发行3年期贴现式债券，2011年1月l0日到期，发行价85元。2010年3月5日，该债券净价报价为87元，则实际支付价格计算为：

要点四 (债券估值模型)

一、基本模型

二、零息债券

1.不计利息、到期还本，通常在1年以内：

三、付息债券

1.定价公式：若P为债券价值，C为票面利息，FV为票面金额(面值)，r为贴现率(到期收益率)，n为到期日(剩余偿还期)，t为贴现期数，则：

2.案例分析：某公司债券面值为l 000元，票面利率为8%，剩余期限为5年，该债券每半年支付一次利息，到期归还本金。目前市场利率为l0%，该债券市场价格为920元，判断是否应该买入(半年付息最普遍)。

3.时机选择：若债券理论价值大于市场价格，在不考虑风险因素时就应该买入。

四、累息债券

1.特点：累息债券也有票面利率，但规定到期一次还本付息，因而类似于零息债券定价。

2.公式：若P为债券价值，FV为债券面值，N为到期日(绝对偿还期)，i为票面利率，r为贴现率，n为到期日(剩余偿还期)，则有下式成立。

五、各期贴现率不同的债券

要点五 (债券收益率)

一、名义收益率

1.含义：即债券票面利率，息票利率;

2.公式：

名义收益率=票面金额×票面利率/票面金额×100%

二、当期收益率

1.含义：反映单位投资能获得的债券年利息收益，但不反映每单位投资的资本损益。

2.公式：

名义收益率=票面金额×票面利率/市场价格×100%

3.优点：便于计算，可用于期限和发行人均较为接近的债券之间进行比较。

4.缺点：零息债券无法计算当期收益率;不同期限付息债券之间，不能仅仅因为当期收益率高低而评判优劣。

三、到期收益率

1.含义：又称为内在收益率，使得债券未来现金流净值等于当前价格所用的相同贴现率。

2.特点：通常被认为是一个各期收益率的平均值。

3.公式：

四、即期收益率

1.含义：又称为“零利率”，是零息债券到期收益率的简称，即用来现金流贴现的贴现率。

2.计算：按照零息债券贴现原理估价。

3.案例：已知半年的即期利率为ll.04%、面值为100元、票面利率为8%、期限为1.5年的付息债券现价为96元，请计算1.5年的即期利率。

4.方法：将该付息债券看成是两个零息债券，一是本金为8元、半年后到期的零息债券，二是本金为108元、1.5年后到期的零息债券。

5.结果：l.5年的即期利率为14.28%。

五、持有期收益率

1.含义：买卖时点之间债券的年平均收益。

2.区别：与到期收益率不同的是，末笔现金流是卖出价格而非债券到期偿还金额。

3.公式：

4.其中：P是债券买入价格，PT是卖出价格，yh是持有期收益率。

六、赎回收益率

1.含义：可赎回债券是指，允许发行人在到期以前按照某一约定价格赎回已发行的债券。

2.公式：

3.其中：M是债券赎回价格，n是直到第一个赎回日的年数，即赎回之前的剩余期限。

七、几种收益率的相互关系

1.溢价债券：票面利率>当期收益率>到期收益率

2.平价债券：票面利率=当期收益率=到期收益率

3.折价债券：票面利率<当期收益率<到期收益率

【点拨1】证券的几种收益率容易混淆，也因此容易成为考点所在，重在掌握几个概念及其相互关系。

要点六 (利率的风险结构和期限结构)

一、利率的风险结构

1.含义：在期限相同和票面利率相同时，由于债券所承担的风险不同而造成的收益率的差别。

2.种类：违约风险、流动性风险、所得税风险。

(1)违约风险：发行人无法或不愿意履行支付利息和偿还本金等义务而造成的可能损失。

(2)流动性风险：由于债券流动性降低而给持有者造成损失的可能性。

(3)所得税风险：由于上交个人所得税而给债券持有者带来损失的可能性。

二、利率的期限结构

1.期限结构与收益率曲线

含义：收益率曲线是在以期限为横轴、以到期收益率为纵轴的坐标平面上，反映在一定时点上不同期限债券的收益率与到期期限之间关系的曲线。

2.收益率曲线的基本类型：包括正向、反向、水平和拱形四类。

3.利率期限结构的理论

(1)含义：利率的期限结构是指债券的到期收益率与到期期限之间的关系，可通过利率期限结构图表示，主要包括正向、反向、水平和拱形四种类型。

(2)作用：利率期限结构是证券定价的基础，它通过提供不同期限的收益率，从而为不同期限的现金流进行贴现，进而求出证券总现值。

(3)理论：

①市场预期理论：即无偏预期理论，认为利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预期。若预期未来即期利率上升，则利率期限结构呈上升趋势;相反，则利率期限结构呈下降趋势。

②流动性偏好理论：它认为远期利率等于对未来即期利率的市场预期加流动性溢价(1iquiditypremium)。因为市场通常由短期投资者控制，因而除非远期利率相对于他们所预期的未来即期利率有一个溢价，否则他们不愿意持有长期债券。

③市场分割理论：它认为在市场存在分割的情况下，投资者和借款人由于偏好或者某种投资期限习惯的制约，他们的贷款或融资活动总是局限于～些特殊的偿还期部分。而且在其最严格的限制形式下，即使他们进行市场间的转移会获得比实际要高的预期利率，他们也不会离开自己的市场而进入另

一个市场。这样的结果使市场划分为两大部分：短期资金市场和长期资金市场。于是，利率的期限结构在市场分割理论下取决于短期资金市场供求状况与长期资金市场供求状况的比较。

（责任编辑：中原茶仙子）

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