证券从业资格证

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第二章 证券价值分析与估值方法

第一节 证券估值基本原理

要点一 (虚拟资本及其价格运动形式)

一、基本特征

作为虚拟资本载体的有价证券本身并无价值，其交换价值或市场价格来源于它产生未来收益的能力。

二、价格运动形式

1.其市场价格不随职能资本价值而变动;

2.其市场价值与预期收益成正比，与市场利率的高低成反比：

3.其价格波动决定于证券与货币的供求。

要点二 (与价值和价格相关的四个基本概念)

一、市场价格

1.含义：有价证券在市场中的交易价格。

2.类别：根据证券交易发生时间分为，历史价格、当前价格、预期市场价格。

二、内在价值

1.含义：它是由证券自身的内在属性或基本面因素决定的、不受外部因素影响的相对“客观”的价值。

2.特征：市场价格基本上是围绕着内在价值形成的。科斯托兰尼形象地将它比喻成“小狗与主人”的关系。

3.估计：运用主观假设，结合相关金融原理或估值模型，得出“理论价格”。

4.运用：市场价格低于内在价值，应买入证券：相反，就应该卖出证券。

三、公允价值

1.前提：主要针对交易市场不活跃、估值模型的相关变量和假设各不相同从而导致内在价值不唯一的情况。

2.规则：依据是我国财政部颁布的《企业会计准则第22号——金融工具的确认与计量》。

3.方法：若存在活跃交易的市场，则以市场报价为金融工具的公允价值：否则，就应采用估值技术确定公允价值。

4.参考：熟悉情况并自愿交易的各方最近进行的市场交易中使用的价格，实质上相同的其他金融工具的当前公允价值、现金流量折现法和期权定价模型等。

四、安全边际

1.含义：它是指证券市场价格低于内在价值的部分。

2.来源：它是由格雷厄姆和多德在《证券分析》中首先提出来的。

3.债券：盈利能力超过利率或必要的红利率。

4.优先股：企业价值超过优先索偿权部分。

5.普通股：计算出的内在价值高于市场价格的部分，或者特定年限内预期收益或红利超过正常利息率的部分。

五、相互关系

内在价值由模型得出，它与市场价格的差异便决定了公允价值和安全边际。

【点拨1】掌握四个概念的含义及其之间的关系，重点是内在价值。

【点拨2】美国长期资本管理公司(LCMC)的倒闭，就很好地说明了由于估值模型变量及其假设的变化，使得模型估值结果出现较大偏差。尽管这个公司有几位诺贝尔经济学奖得主和华尔街顶尖操盘手强强联合，但最终难免倒闭的命运。

【点拨3】股神巴菲特是运用“安全边际”概念最成功的投资人士。

要点三 (货币时间价值、复利、现值和终值)

一、货币的时间价值

1.含义：货币价值随着时间推移不断增殖的现象，即今天到手的资金比预期未来获得相同金额的资金更有价值。

2.原因：名义利率总是为正，通货膨胀率为正，未来拿到相同资金存在兑现风险。

3.复利：货币时间价值的存在使得资金借贷具有“利上加利”的特征。

【点拨1】货币具有时间价值就正如“种子会发芽、果树会开花”。

二、现值和贴现

1.贴现就是对给定的终值计算现值的过程。

三、现金流贴现与净现值

1.现金流：在不同时点上流入或流出相关投资项目(或企业，或有价证券)的一系列现金。

2.净现值：未来现金流入的现值(正数)和现金流出的现值(负数)加在一起得出的该投资项目的现金净值。公平交易的净现值为零。

四、多重年金

1.普通年金：即后付年金。

2.先付年金：即为预付年金。

3.增长年金：某增长趋势会以相同的增长率永远持续下去，没有终值，但有现值。比如，英国的永久公债。类似于固定股利增长的戈登模型——PV=C/(r-g)。

4.永续年金：永远持续的一系列等额现金流，没有终值，但具有现值。类似于股票定价PV=A/r。

要点四 (证券估值方法)

一、绝对估值

1.含义：通过对证券的基本财务要素的计算与处理得出该证券的绝对金额。

2.应用：各种基于现金流贴现的方法，如现金流贴现模型、经济利润估值模型、调整限制模型、资本现金流模型、权益现金流模型。

3.指标：自由现金流、经济利润、资本现金流、权益现金流等。

二、相对估值

1.含义：参照可比证券价格，相对地确定待估证券的价值，通常以证券的市场价格与某个财务指标之间存在的比例关系对证券估值。

2.市盈率：PE，适于制造业和服务业等弱周期性行业，不适于亏损公司与周期性公司。

3.市净率：PB，适于周期性和重组型公司，不适于重置成本变动大、固定资产较少的服务业公司。

4.市值回报增长率：PEG，适于IT等成长性行业，不适于成熟行业。

5.经济增加值与利息折旧摊销前收入比：EV/EBIDA，适于资本密集、准垄断或有巨额商誉的收购型公司，不适于固定资产更新变化较快的公司。

【点拨1】在2012年4月，中国证监会通过的新股发行制度改革的杀手锏就是控制新股市盈率水平，如果发行市盈率高于行业平均市盈率25%，一旦上市后实际盈利低于盈利预测，将对公司高管和保荐人施以重罚。而在2011年上半年，IP0平均市盈率高达54倍，但大盘市盈率仅仅l4倍，从而最终造成40%的新股破发

三、资产价值

1.公式：

权益价值=资产价值一负债价值

2.方法：重置成本法，适于持续经营的企业;清算价值法，适于停止经营的企业。

四、其他估值方法

1.无套利定价方法：适于衍生金融产品定价。

2.风险中性定价方法：适于衍生金融产品定价。

3.衍生金融产品包括：期权、期货、远期、互换、结构化产品等。

4.资本资产定价模型法：资本市场均衡时的证券或其组合定价。

（责任编辑：中原茶仙子）

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