证券从业资格证

第三节 股票估值分析

要点一 (影响股票投资价值的因素)

一、内部因素

1.净资产一总资产减去总负债之后的净值。在理论上，净值应与股价保持一定关系，即净值增加，股价上涨;反之相反。

2.盈利水平：是公司业绩好坏的集中表现，是影响股票投资价值的基本因素之一。一般情况下，预期公司盈利增加，可分配的股利也会相应增加，股价上涨;反之相反。但是，股价涨跌与公司盈利的变化并不是完全同时发生的。

【点拨1】国内外市场都表明，一般在公布公司年报、申报和高送配方案时，股市大盘或行业或公司都可能具有一轮短暂的、波澜壮阔的行情。

3.股利政策：股利来自税后盈利，股利政策体现了公司的经营作风和发展潜力，直接影响股票投资价值。在一般情况下，股价与股利水平呈正相关关系。此外，股利的分配方式也会给股价波动带来影响。

【点拨2】在中国，上市公司的股利政策更多偏向送红股：而国外正相反。

4.股份分割：即拆股，一般在年度决算的月份，上市公司可能将原来的股份均等拆成若干较小的股份。拆股不影响公司净资产和股利，但将增加投资者持有的股份数量，引起未来更高增长、更多收益和多分股利的预期。因而，通常会刺激股价上涨，而且比增加股利分配作用大。

【点拨3】在2010年3月5日，原东北高速分拆成吉林高速和龙江交通两家上市公司。在复盘时，前者上涨l08%，而后再则连续两个涨停。

5.增资和减资：减资多半是由于经营不善、亏损严重，因而股价将大幅下降;但是，增资对股价的影响不尽相同。在没有产生相应效益前，增资可能降低每股净资产，因而可能促进公司股价下降;但对业绩优良、发展潜力大的公司，。增

资意味着公司经营实力增强，股东回报将更大，股价上涨的可能性大。

【点拨4】在2011年2月24日，中科三环通过定向增发6亿，就是典型的增资行为，原因主要是公司作为节能主导产品，钕铁棚产品订单大幅增加。6.公司资产重组：将引起公司价值的巨大变化，因而通常会引起股价剧烈波动。但是，这也需要分析资产重组对公司是否有利、是否改变公司经营状况。比如，资产注入、央企整合等都是典型的资产重组。在2010年中，中航精机连续9个涨停板，原因就是，它通过定向增发，购买了中航工业集团7家公司100%股权，利润增厚l0倍。而由于成飞集成投资10.2亿元，占中航锂电60%股权。两者成为2010年股市最亮丽的风景线。但是，也有重组失败的例子，比如洪都航空宣告重组告吹时就出现三个跌停板等。

二、外部因素

1.宏观经济因素：宏观经济走向包括经济周期、通货膨胀和国际形势等，宏观经济政策包括货币政策、财政政策、收入分配政策、证券市场监管政策等。

2.行业因素：产业发展状况、产业发展趋势、国家产业政策、相关产业发展等。

3.市场因素：投资者信心、散户的从众心理等。

【点拨5】“股市是国民经济的晴雨表”，主要是说宏观经济对股市趋势有决定作用。

【点拨6】“十二五行业规划与新兴产业”是行业因素的重要纲领性文件，也是证券市场投资的主要趋势。

【点拨7】“信心比黄金更重要”，这既是战胜金融危机的方法，更是市场因素影响股价的充分体现。

要点二 (股票内在价值的计算方法)

一、现金流贴现模型

1.一般公式。

(1)收入资本化定价。

(2)预期未来支付的股息。

(3)NPV为内在价值减成本。

(4)净现值大于零则被低估。

二、内部收益率

1.含义：使投资净现值等于零的贴现率。

2.实质：是使得未来股息流贴现值恰好等于股价的贴现率。

3.比较：内部收益率高于同等风险水平的股票必要报酬率时，可以考虑购买这种股票;相反，则不要购买这种股票。

4.缺陷：未来各期支付的股息难以预测。

5.拓展：不同的股息流假设派生出不同模型。

三、零增长模型

3.应用：应用受到较多限制，因为大多数情况下股票不太可能永远支付固定的股息。但是，在特定情况下，该模型对于决定普通股的价值仍然有用。在决定优先股价值时，这种模型相当有用，因为大多数优先股支付的股息是固定的。

四、不变增长模型

1.形式：一是股息按照不变增长率增长，二是股息以不变的绝对值增长，前者比后者更常见。这里按照前者进行假定。

要点三 (股票市场价格的计算方法)

市盈率估价方法，又称为价格收益比或损益比，主要分为简单估价法和回归估价法。

一、简单估价法

1.采用历史数据估计

(1)算术平均法，即中间数法：将股票市盈率的历史数据排列，剔除异常数据再求算术平均或中间数，并以此作为未来市盈率的预测值。该方法适于市盈率较稳定的股票。

【点拨1】2012年以来，A股平均市盈率不到l4倍，证监会主席郭树清多次呼吁投资者抓住入市良机，金融、地产板块股票在四五月份的涨势就是很好印证。

(2)趋势调整法：在上述基础上，在坐标图上描绘出市盈率的趋势线，从而求得增减趋势的量的关系式，然后对上述市盈率的估计值进行修正。

(3)回归调整法：先按照方法1进行估计，据此认为该值是市盈率的正常值，根据正常值总是向正常值回归的趋势，对下一年的市盈率进行预测，若今年的市盈率高于这个值，就认为下一年的市盈率值将会向下调整：反之，则认为会向上调整。

2.市场决定法

(1)市场预期回报率倒数法：假设公司利润内部留存率为固定不变的b，股票持有者的预期回报率与固定不变的再投资利润率，

(2)市场归类决定法：在有效市场假设下，风险结构等类似的公司，其股票市盈率也应该相同。因此，可以选取风险结构类似的公司求取市盈率的平均值，并以此作为市盈率的估计值。

二、回归分析法

1.原理：股票的市盈率与公司的收益、增长、风险和股息政策等变量关系最密切。

2.案例：

美国Whitebeck and Kisor(1962)得出公式：市盈率-8.2+1.500×收益增长率+0.067 x股息支付率一0.200×增长率标准差

3.特点：时效性很强，只能解释某一时刻的股价表现，很少能解释较长时间内市场的复杂变化。

4.原因：市场热点变化、有关数据随时间变化、现有模型没有捕捉到其他重要因素。

要点四 (熟悉市盈率倍数的概念及应用)

1.概念：市盈率倍数又被称为市盈率，它是指每股股票市场价格与每股收益之比，即每获得一元钱收益需要投入的资金金额。

2.应用：该指标常常被用于衡量上市公司的投资价值和增长前景。

(1)投资价值衡量：一般来说，其他条件相同的情况下，市盈率越低，表明该股票越具有投资价值。

(2)增长前景衡量：一般来说，其他条件相同的情况下，市盈率越高，说明投资者对该上市公司的增长前景越是看好。

3.要点：

(1)采用市盈率衡量上市公司价值，应当具有可比性，比如同一行业等;

(2)要将每股收益作为市盈率倍数的比较基准;

(3)要根据可比公司的基数和标的公司的具体情况进行适当调整;

(4)数据来源的选择也是一项重要因素。

【点拨1】在这里，教材与大纲并不一致，新教材并未增加市盈率倍数的应用，但并不意味着考试不会出现，而其应用实际上又是对该知识点的深化。

要点五 (市净率及市售率在股票价值估计上的应用)

一、市净率估值法

1.概念：

市净率=每股价格/每股净资产

2.净资产：即账面价值，指每股股票所含的实际资产价值，是支撑股价的物质基础，代表公司解散时股东可以分得的权益，通常被认为是股价下跌的底线。每股净资产的数额越大，表明公司内部积累越雄厚，抵御外来因素影响的能力越强。

3.准则：市净率大，股价处于较高水平;市净率小，股价处于较低水平。

4.比较：市净率多用于考察股票内在价值，多为长期投资者重视;市盈率常用于考察股票短期供求。

二、市售率估值法

2.应用：对一些成立时间不长、利润增长也不显著的公司股票，比如创业板上市公司等，市售率定价法有一定的合理性。

3.特点

(1)可比性;虽然公司赢利可能很低或尚未盈利，但任何公司的销售收入都是正值，所以市售率指标不可能为负值。

(2)真实性：销售收入不受折旧、存货和非经常性支出所采用的会计方法的影响，因而难以被人为扩大。

(3)持续性：一些上市公司面对季节性因素的不利影响，可以通过降价来保持一定数量的销售额，销售收入的波动幅度较小。

(4)预测性：有助于识别那些虽然面临短期运营困难，但有很强生命力和适应力的公司。对于一些处于成长期并且有良好发展前景的高科技公司，虽然盈利很低甚至为负数，但其销售额增长很快，用市售率指标可以准确地预测其未来发展前景。

三、市值回报增长比

2.应用：PEG=1，表明市场赋予这只股票的估值可以充分反映其未来业绩的增长性：若PEG>1，表明该股票的价值可能被高估，或市场认为这家公司的业绩成长性会高于市场预期。

3.特点：成长型股票的PEG都会高于l，甚至在2以上;价值型股票的PEG都会低于l，以反映低业绩增长预期。

【点拨l】关于市售率估值法这部分，2012版教材第55页最后一行和第56页第四行两处都将“市

售率定价”误写为“市净率定价”。

【点拨2】市售率估值法是新大纲所增加的内容，由于目前我国经济处于经济结构转型，宏观经济管理者和微观市场主体都强调新的增长点，以及新股破发和退市制度建立等问题，因而创业板公司估值成为大众焦点。因此，这个知识点成为试题考点的可能性也应该不小。

【点拨3】市值回报增长比虽然在新大纲中没出现，但在新教材中却出现了。因此，它可以被看成是市售率估值法的另一种应用，也是应该关注的知识点。

（责任编辑：中原茶仙子）

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